虛擬貨幣的不確定性和異常回報_AKI:加密貨幣走勢圖

對于比特幣市場的投資者和研究人員來說，如何合理解釋比特幣市場的巨大價格波動仍然是一個持續的挑戰。一個主要原因是，我們在對不可量化的風險或比特幣回報的模糊性進行穩健量化的方面存在弱點。本文引入了一種行為渠道，將模糊性厭惡程度視為比特幣市場投資異常收益的一個突出來源。利用10年的日度數據，我們發現，平均而言，比特幣投資者對模糊性的厭惡情緒在增加。此外，我們發現，比特幣投資者只有在模糊性較低時才會獲得異常回報。穩健性測試驗證了我們結果的有效性。中國人民大學金融科技研究所對報告核心部分進行了編譯。

引言

背景

以比特幣為代表的虛擬貨幣既代表了一種新的貨幣形式的出現，也代表了購買商品和服務的一種新的支付技術。比特幣是不確定性和模糊性的一個例子，新古典主義理論無法解釋這種加密貨幣市場上的行為，沒有足夠的日常信息來合理證明比特幣的巨大價格波動。因此，我們希望從行為金融學的角度來擴展我們對這個加密貨幣市場的理解。我們的實證研究基于Brenner和Izhakian(2018），通過嚴格研究模糊性對比特幣收益的影響，填補了文獻的空白。

意零金融工商信息符合最高檢披露虛擬貨幣洗錢案例涉事方:3月19日，最高人民檢察院、中國人民銀行聯合發布六個懲治洗錢犯罪典型案例，涉及黑社會、犯罪等性質，以及家族化洗錢犯罪以及利用虛擬貨幣洗錢等方式。其中，虛擬貨幣洗錢案例顯示，2015年8月至2018年10月間，陳某波注冊成立意某金融信息服務公司，以公司名義向社會公開宣傳定期固定收益理財產品，自行決定漲跌幅，資金主要用于兌付本息和個人揮霍，后期拒絕兌付。

此外，陳某波被指開設數字貨幣交易平臺發行虛擬幣，通過虛假宣傳誘騙客戶在該平臺充值、交易，虛構平臺交易數據，并通過限制大額提現提幣、謊稱黑客盜幣等方式掩蓋資金缺口，拖延甚至拒絕投資者提現。綜合披露信息，意零（上海）金融信息服務有限公司工商信息與上述提及企業一致，排除天眼查數據，尚未發現其他企業符合相關信息。該公司在2015年8月成立，法人為陳海波。有媒體撥打意零金融在工商注冊的電話，提示為空號。（經濟日報）[2021/3/22 19:06:58]

意義

①從行為金融的角度擴展了對加密貨幣市場的理解，發現模糊性在解釋比特幣的異常收益方面發揮了重要作用。

日本計劃在虛擬貨幣相關行業強制引入新的會計準則:日本計劃于第二季度結算期在虛擬貨幣相關行業強制引入新的會計準則。此前，并沒有明確的規定表示要將虛擬貨幣計入借貸對照表，但今后將會對每個季度末虛擬貨幣的實時價格進行細致的評估。[2018/5/17]

②與常規的定性研究不同，我們使用比特幣數據探討了加密貨幣市場中模糊性的重要性。

③對投資者來說，有利于優化投資決策，如果投資者在對系統性風險進行調整后確實能夠獲得風險溢價，那么將他們的財富配置到比特幣上是有幫助的。

④對政策制定者來說，雖然在目前的市場條件下，比特幣市場基本上不受監管，但如果決策者計劃在未來實施這些監管，他們可以利用我們的研究來指導監管。

模糊性的測量

模糊性主要指的是主體對偶發事件可能性的主觀認識與多個概率分布一致的情況，因此我們參考Izhakian(2020)的方法，將模糊性定義為：

互金專委會：一些游戲理財平臺涉嫌非法開展假虛擬貨幣或證券業務:4月20日，國家互聯網金融安全技術專家委員會發文警惕游戲理財平臺詐騙陷阱。技術平臺認為，游戲理財平臺主要存在業務模式存疑、涉嫌非法開展虛擬貨幣、龐氏騙局、資金安全性較差的風險。在業務模式上，以拆分盤或做任務返利的模式不具有可持續性，資金運轉和返利關系難以長期維持。同時，一些游戲理財平臺涉嫌非法開展假虛擬貨幣或證券業務。部分平臺通過出售“股票”、“代幣”的形式進行集資，實質上是一種假虛擬貨幣或非法開展證券業務。

根據《關于防范代幣發行融資風險的公告》，這種行為本質上是一種未經批準非法公開融資的行為，涉嫌非法發售代幣票券、非法發行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷等違法犯罪活動。[2018/4/20]

由于σ可由如下公式計算：

把σ測算公式代入模糊性測算公式中，可得如下模糊性測算的最終表達式：

韓國虛擬貨幣交易所Bithumb宣布新用戶可以進行韓幣充值:9日韓國虛擬貨幣交易所Bithumb交易所宣布將會為所有會員提供農協銀行實名認證充值/提現號碼。之前新用戶中沒有虛擬賬戶的使用者不能進行韓幣充值交易，但是從今日開始全部可以進行充值交易。不過只能通過農協銀行提供的賬戶進行充值交易，地方農協賬戶加入者除外。[2018/2/9]

數據

數據來源

①從bitcoincharts.com獲取比特幣收盤價、開盤價、最低價、成交量

②從KennethFrench’swebsite獲取日度市場超額回報率、規模因子、賬面市場比因子、盈利能力因子、投資因子、動量因子和國庫券利率數據

③從global-q.org獲取q因子系數數據

④從WhartonResearchDataServices獲取CBOE波動指數

紐約曼哈頓一家餐館只接受虛擬貨幣支付:BTCC創始人李啟元轉發了一條推特，該推特顯示紐約曼哈頓的一家餐館只接受虛擬貨幣支付。李啟元還評論說，要是有一天有許多店面只接受虛擬貨幣，那么他就需要買回一些萊特幣了。他呼吁大家一起努力，讓這一天變成現實。[2018/2/2]

⑤從Bitcoincharts獲取比特幣5分鐘頻率數據

數據處理

①比特幣的收益率由日度價格變化百分率測算。

②比特幣的模糊性通過5分鐘的單日回報率測算。

實證結果

估計期望值

參考Andersenetal.(2003)和BrennerandIzhakian(2018)，我們利用時間序列自回歸移動平均ARMA(p,q)模型和最小校正Akaike信息準則(AICC)估計的系數，基于已實現的波動率估計預期波動率。

我們還使用ARMA(p,q)估計預期模糊度，類似于估計預期波動率的方法。具體來說，我們利用時間序列模型估計的系數，在已實現的模糊性的基礎上估計期望模糊性。

主要實證測試

期望概率在0.368到0.768之間，我們把這個區間分成37個相等的區間，每個區間是0.01，并用i.來表示，比如第一個區間為0.38到0.39，少數低于0.38的值也歸入第一個區間。我們構建的實在模型如下：

我們分別考察了OLS和WLS的回歸結果，研究顯示在良好收益的高概率箱中(例如，i=34)，模糊性系數顯著，這表明比特幣投資者對模糊性的厭惡程度在增加。

穩健性檢驗：替換波動性度量方法

在這里，我們在回歸中使用替代波動率度量而不是預期波動率，具體來說，我們通過以下兩個方程檢驗模糊性的作用。

此外，我們進一步考慮高階矩來進行穩健性測試，通過如下方程考察偏態、峰度和波動率。

研究顯示不確定性對回報的影響對其他風險度量是顯著的。

穩健性:非結構化風險

我們考慮了一個進一步的離散模型，方程如下：

結果顯示，投資者表現出風險偏好行為，并導致正的風險溢價。此外，根據有利回報的高概率箱中的模糊性系數，比特幣投資者對模糊性的厭惡仍在增加。

結論

投資者總是面臨已知風險和未知風險之間的選擇，因此，模糊厭惡投資者寧愿選擇一個投資結果的概率分布是已知的，而不是一個概率是未知的。本文首次研究了模糊性在比特幣回報中的重要作用，比特幣回報是一種投資組合，近年來吸引了投資者的注意。因為像比特幣這樣的虛擬貨幣不符合傳統的資產定價理論，因此它們的回報無法從理論上(至少部分地)預測，因此需要其他工具來描述其回報中觀察到的異常情況。我們引入了模糊的經典案例，通過使用信息價值的改進方法支撐設計，來理解模糊厭惡的程度對異常收益的可變程度的影響程度。

根據Brenner和Izhakian(2018)以及Baker和Wulger(2006)提出的方法，我們發現比特幣投資者對模糊性的厭惡程度越來越高，這種特征有助于量化比特幣異常收益的程度。此外，我們檢驗了在歧義條件下比特幣回報的表現。為此，我們使用了幾種資產定價模型，并在高模糊期和低模糊期之間區分比特幣回報的表現。

這個測試的一個重要發現是，與我們使用的資產價格模型相比，比特幣投資者在高模糊性時期獲得非常低的異常回報。我們的結果對比特幣價格波動的其他衡量方法、決定資產價格的高階矩(如偏度)以及對模糊性的態度取決于財富和風險態度的進一步離散模型的設計是穩健的。

以下為文章部分截圖

編譯|?葉健

來源|?SSRN

作者|?DiLuo,TapasMishra,LarisaYarovaya,andZhuangZhang

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