Uniswap 頂流之路：機制、決策與風險分析_UNI:FalconSwap

Uniswap憑借著簡潔、創新和安全的優勢成為了DEX賽道上的頭部協議，期間雖遭遇多番挑戰，但依然捍衛著其龍頭桂冠。

原文標題：《Uniswap的頂流之路：過去、現在及將來》

撰文：J.A.E

InBrief

Uniswap是一項基于以太坊的去中心化交易協議，通過智能合約自動執行代幣互換，利用算法實現了交易的去中心化與無信任化。Uniswap自發布后就成為了DEX賽道的龍頭，期間雖然幾度遭遇實力強勁的挑戰者，但始終都捍衛著其市場地位。起初，Uniswap幫助以太坊克服了流動性問題，隨后又上線了諸多Layer2改善了其在以太坊擁堵時交易效率低下的現象。

Uniswap是DEX賽道的先驅之一，其在V1時期推廣了恒定乘積曲線，引導AMM機制走向主流，但由于處在開發早期，做市算法暴露出交易便捷性、市場操縱及價格不穩定等方面的弊端。

V2時期，Uniswap不僅針對V1的問題進行了改進，也普及了幣幣交易，提高了長尾資產的交易便捷性。同期，Sushiswap發動吸血鬼攻擊，一度導致Uniswap上的流動性大量外遷，令其陷入相當被動的局面。隨后，Uniswap發行了協議代幣UNI作為反擊，重新奪回了市場份額。另外，考慮到協議的長遠發展，V2中還新增了費用開關的隱藏功能。如今，協議收費試點已經開啟，效果如何需要持續追蹤。

V3時期，Uniswap在流動性、收費等級及預言機喂價方面進行了大量革新，使其設計在DeFi市場中獨具一格，同時也大幅提高了LP的資金效率。雖然V3流動性憑證的改變降低了其可組合性，但目前已經有大量協議建立在V3的基礎上開發，Uniswap從一個細分賽道協議轉型成了DeFi市場的底層設施。此外，在加密行業步入熊市后，V3表現也在各大DEX中最具穩定性，TVL極高的同時保持著平穩的波動，并未出現暴跌現象。

Uniswap共計完成了3輪融資，總金額約1,210萬美元，資方背景強大，多為業內知名機構。V1版本的開發受益于以太坊基金會的10萬美元贈款；種子輪融資收到了由Paradigm領投的100萬美元；A輪融資則獲得了a16z領投的1,100萬美元。

Uniswap在市場份額、鎖倉量、交易量、資金效率、供給側收入和代幣持有者人數方面始終保持著穩定的增速，相較于同賽道內的其它DEX，具有較大的領先優勢。Uniswap簡潔安全的特性塑造起了強大的品牌效應與競爭壁壘，對于加密用戶而言，其也更具吸引力。

不久前，Uniswap收購了Genie，隨后又宣布將集成Sudoswap。兩者都是各自賽道內的頭部協議，與Uniswap合作所產生的化學反應值得拭目以待。但是，Uniswap此前并未有過NFT業務的深度運營經驗，因此新業務的拓展能否達到預期仍有待觀察，集成也可能會放大代碼風險。另外，TornadoCash最近遭到監管制裁的問題后續或將波及到Uniswap。

Uniswap憑借著簡潔、創新和安全的優勢成為了DEX賽道上的頭部協議，期間雖遭遇多番挑戰，但依然捍衛著其龍頭桂冠。最近，Uniswap費用開關試點與開展NFT業務的舉動引發了市場的熱議，開啟協議收費對協議的未來發展到底有無裨益？收購Genie的原因又究竟是何？本報告將全面研究Uniswap的發展歷程、機制和優劣。

#1項目概況

1.1項目簡介

Uniswap是一個去中心化交易協議，改善了以太坊的流動性問題，且在上線了Optimism、Arbitrum和Polygon等Layer2后提升了其交易速度。Uniswap在V1時期推廣了恒定乘積曲線，其它DEX大都跟進效仿其做市算法；V2時期，Uniswap普及了幣幣交易，提高了長尾資產的交易便捷性；V3時期，其集中流動性與彈性收費等級的設計又在DeFi市場中別具特色。

1.2基本信息

#2項目分析

2.1項目團隊

HaydenAdams—Uniswap創始人，以太坊開發者，此前創辦EthereumProgrammingServicesLLC，曾在西門子從事開發工作。

NoahZinsmeister—Uniswap首席工程師；Web3-react創建者；ERC-1484合著者。2016年畢業于哥倫比亞大學，擁有經濟學-數學學士學位。此前在紐約聯邦儲備銀行貨幣支付研究部門擔任了近兩年高級研究分析師，后在Hydrogen擔任工程職務，負責編寫智能合約與開發開源區塊鏈工具。

AshleighSchap—Uniswap顧問，此前在MakerDAO負責商務拓展。

IanLapham—Uniswap開發工程師，同時也在JohnHancock從事區塊鏈開發。

MikeDemarais—Rainbow聯合創始人，參與了Uniswap的開發，此前在Balance.io擔任工程師。

Uniswap上線開源Permit2，代幣授權時限為30天:1月20日消息，Uniswap宣布上線Permit2，代幣授權每30天過期一次，并且可以通過無Gas簽名重新授權。用戶在使用Permit2重新授權后，之后Uniswap升級服務器后也不需要花費Gas再次授權代幣。

據悉，Permit2是開源的，開發者可集成用來跨應用共享授權管理、任意代幣的通用許可、有時限的代幣授權、批量代幣授權和撤銷等。[2023/1/20 11:22:21]

CallilCapuozzo—現任Uniswap設計主管，此前在微軟、谷歌擔任設計師，曾在FOAM網站鉆研以太坊，隨后進入加密行業。

MoodySalem—Uniswap軟件開發工程師，曾在Google、Amazon等從事開發工作。

MatteoLeibowitz—現任Uniswap戰略主管，此前在TheBlock從事數據分析研究，也曾是CryptoChat.us創始人兼責任編輯。

ErikBj?reholt—SuperuserLabs聯合創始人，ActivityWatchIt、Uniswap-Python開發者。

2.2項目資金

Uniswap共完成了3輪融資，總金額1,210萬美元，投資機構大多為業內知名VC，陣容豪華。以太坊基金會贈予其10萬美元，主要用于V1版本的開發；種子輪融資由Paradigm領投100萬美元，但官方并未披露具體融資規模；2020年8月，官方正式宣布獲得由a16z領投的1,100萬美元A輪融資。

2.3產品解析

2.3.1UniswapV1:引領AMM走向主流

UniswapV1是一個基于以太坊區塊鏈的去中心化交易所，支持無信任的代幣互換，所有交易均通過智能合約自動執行，用戶無需依靠某個中間商發出交易指令也無需將資金托管給某個受信任的第三方。

2018年初，VitalikButerin在EtherResearch上發表了一篇關于將x*y=k等式應用在DEX上的文章，隨后被UniswapV1采納為做市算法，也為后來AMMDEX的發展奠定了基礎。

Uniswap上存在著三種角色：第一是流動性提供者，目的是賺取交易者的手續費；第二是交易者，其為DEX上的買方和賣方；三是套利者，當DEX價格和市場價格出現偏差時，其將通過交易獲利，進而平衡DEX上的價格。

2.3.1.1UniswapV1的優勢

UniswapV1因其多項優勢引起了整個DeFi市場的矚目。

1)?用戶體驗良好

恒定乘積做市算法能夠提供無限價格范圍報價，小額交易滑點低。另外，不同于傳統金融市場要求做市商擁有執業牌照，任何人在Uniswap上都能提供流動性；

2)?激勵機制簡明合理

通過向交易者收取0.3%的手續費作為LP的激勵，分成是基于其提供的代幣數量相對于整個流動性池供應量的比例；

3)?底層設計較為簡單

僅需智能合約及算法部署完畢，便可自動化執行，大幅降低了運營成本；

4)?無須許可

任何代幣均能上市交易，滿足了用戶對長尾資產的需求；

5)?進入壁壘低

用戶無需注冊或KYC，僅需EVM錢包即可交易；

6)?可組合性強

各類借貸、杠桿、期權協議均可集成Uniswap；

7)?交易成本大幅降低

2.3.1.2UniswapV1的弊端

雖然Uniswap自身優勢眾多，但由于發展時間尚短，期間也浮現出了不少問題。

1)?在實際運行過程中，受限于以太坊的吞吐量與處理速度，Uniswap遭遇過價格操縱的情況；

2)?起始階段，Uniswap的交易規模在整個加密市場占比較小，流動性深度不足，經常出現價格劇烈波動的現象；

3)?UniswapV1不支持幣幣交易，如果交易者想將DAI兌換成USDC，必須先把DAI兌換成ETH，再把ETH兌換成USDC。交易者需要支付兩筆手續費和Gas費，不僅流程繁瑣而且提高了交易成本，也導致了對ETH的價格依賴。

將Uniswap v3部署至Polygon PoS鏈相關提案已進入共識檢查階段:11月29日消息，Polygon聯合創始人Mihailo Bjelic在Uniswap治理論壇發文稱，大約一周前，Polygon團隊提交將Uniswap v3部署到Polygon PoS的正式提案。之后啟動Uniswap治理流程的第一階段“Temperature Check（熱度檢查）”，779萬UNI（100%）投了贊成票。Polygon團隊現在正在啟動“Consensus Check（共識檢查）”，這是治理流程的第二個階段（共計三個階段）。目前“共識檢查：是否應將Uniswap v3部署到Polygon”相關投票正在Snapshot上進行，截止日期為12月3日。

此前報道，Polygon聯合創始人Mihailo Bjelic在Uniswap治理論壇提議將Uniswap V3部署到Polygon PoS鏈，并表示現在是Uniswap在Polygon上部署的合適時機。[2021/11/29 12:38:50]

2.3.2UniswapV2：反制吸血鬼攻擊

UniswapV1在暴露出交易便捷性、市場操縱及價格穩定三方面的不足后，開發團隊專門在V2中進行了改進。

2.3.2.1上線ERC-20代幣交易對

通過組建ERC-20代幣的流動性池，代幣兌換不再需要ETH作為中轉代幣來橋接。移除此限制后可減少一半的交易次數，同時也節省了Gas費，幣幣交易的便捷性得到大幅提升。

2.3.2.2添加價格語言機

UniswapV1的價格由函數曲線決定，可以在短期內產生極大的波動，因此時常偏離市場價格，也更易被操縱。V2通過引入價格預言機提升其去中心化程度及價格操縱的成本與難度。

UniswapV2會在交易發起之前，測量代幣對在區塊開始時的市場價格，而市場價格則會錨定前一個區塊中的最后一筆成交價。如果攻擊者試圖操縱價格，需要在前一個區塊完成最后一筆交易，并連續挖出兩個區塊，且期間沒有套利者參與，否則無法確保獲利，大幅提升了價格操縱的難度。

此外，V2還在智能合約中設定了時間加權平均價格的變量，該變量是將累積價格除以時間戳持續時間以計算一段時間內的平均價格。

TWAPS喂價能夠降低市場崩盤和價格劇烈波動的影響，攻擊者的操縱成本也會隨著流動性的提升與平均時長的增加而增加。

但是，TWAPS是對成交價進行事后修正，無法精確地反應市場價格。對于主流幣對而言，UniswapV2無法掌握定價權，仍需依賴其它交易所。

2.3.2.3支持閃兌

閃兌功能允許用戶在UniswapV2上提取任意數量的ERC-20代幣，且無預付成本，僅需在交易結束時支付0.3%的費用。用戶獲得代幣后，可進行任意操作，但必須在交易完成時歸還代幣。閃兌交易具有原子性，若結束無法歸還代幣，則所有交易將被回滾。

閃兌的應用場景主要有兩方面：

1)?零成本套利

由于加密市場的交易場所極為分散，不同平臺上存在套利空間，但如果前期資本不足，用戶即便發現了套利機會也無法執行。

對于套利者而言，閃兌的價值在于，不僅無需前期資本，也簡化了交易流程，大幅提高了套利效率。

舉個例子，假設用戶發現在Uniswap上200DAI即可買入1ETH，Oasis上則能以220DAI賣出1ETH，進而獲得20DAI的利潤，但其錢包里卻沒有DAI。

通過V2的閃兌，用戶可以同步從Uniswap提取1ETH，在Oasis上以220DAI出售，隨后在Uniswap上用200DAI償還ETH。在此過程中，用戶錢包中不需要任何一個DAI，卻完成了20DAI的套利。

2)?提升加杠桿效率

在常規的循環抵押借貸中，用戶需要全程手動加杠桿，不僅流程極為繁瑣，還支付了大量額外的Gas費。另外，由于摩擦成本的存在，杠桿倍數也會被動降低。

然而，閃兌直接將整個加杠桿過程聚合成一筆交易，不僅大幅簡化了交易流程，也降低了Gas費，助力用戶直接借用到極限杠桿。

2.3.2.4發行協議代幣UNI，反擊Sushiswap

Uniswap創始人：Uniswap v2被v3完全取代:Uniswap創始人Hayden Adams表示，Uniswap v2被v3完全取代。Uniswap v3是與以太坊L1和L2上其它所有AMMs競爭。[2021/3/24 19:12:53]

2020年8月，Sushiswap突然被發布，并對Uniswap展開了吸血鬼攻擊。

Sushiswap是Uniswap的分叉，且引入了流動性激勵機制。UniswapLP可直接在Sushiswap上質押其LP-Token，并獲得SUSHI代幣獎勵。在特定時刻，協議會自動將UniswapLP-Token轉化為SushiswapLP-Token，并將Uniswap的流動性遷移到Sushiswap上。

上線短短一周，將近20億美元的Uniswap-LP-Token就被質押到了Sushiswap上。同期，SUSHI的市值也迅速上升，接近3億美元。

Sushiswap不僅迅速壯大了自身，同時也削弱了Uniswap的統治力。若是Sushiswap上的交易深度高于Uniswap，滑點將進一步降低，為交易者提供更優質的交易體驗，繼而吸引更多的用戶，擴大網絡效應。

隨著Uniswap生態的發展，LP數量大幅增加，早期LP的收益逐漸被攤薄。而UniswapLP只有在提供流動性時才能賺取資金池的交易費，一旦撤出流動性，將不再獲得相應收入。此外，其LP還要承擔無常損失的風險。反觀SushiswapLP，不僅能獲得交易費，還能收到額外的SUSHI代幣作為流動性激勵。與Uniswap不同的是，即使SushiswapLP撤出流動性，其持有的SUSHI代幣也擁有分紅權，可捕獲協議長期增長的內在價值。?

同年9月，SushiswapTVL一度遠高于Uniswap，令其痛失約70%的流動性。

形勢已經到了Uniswap不得不反擊的階段，若再不推出協議代幣，其市場地位或將不保。

同月，Uniswap發行了其治理代幣UNI，向早期用戶空投，并向USDT/ETH、USDC/ETH、DAI/ETH及WBTC/ETH四個流動性最強、交易量最高的資金池提供挖礦獎勵。

在四大資金池上啟動挖礦后，大量流動性又回流到了Uniswap上，TVL更勝以往。Uniswap也通過反制Sushiswap的吸血鬼攻擊，進一步鞏固了其王座。

2.3.2.5隱藏彩蛋——費用開關

UniswapV2新增了協議收費機制，也稱為費用開關。當機制關閉時，LP獲得0.3%的收入。而當機制開啟時，協議將抽取0.05%的費用，LP的收入則下降為0.25%。若要開啟收費機制，社區必須通過治理投票。

開發團隊的初衷是通過費用開關支持Uniswap的長期增長和可持續性，協議也會獲得巨大的收益。理想狀態下，收益投入協議本身將提升其采用率，進而使LP收取更多交易費用以彌補前期損失。

協議收費機制在V2一直處于關閉狀態，卻在UniswapV3階段被提議開啟。社區內支持方觀點認為，開啟協議收費向代幣持有者分紅、充實協議金庫、建立協議自身的流動性或資助開發等行為將更有利于Uniswap的長期發展。而反對方則認為，協議收費可能會埋下流動性大量外逃的隱患。

部分社區成員也意識到了在交易量最大的主流資金池上直接打開費用開關的風險，因此通過了試點提案的投票。試點選擇的流動性池包括DAI-ETH、ETH-USDT與USDC-ETH，分別是三大池在不同收費等級中交易量最低的一檔，且恰好涵蓋了各個收費等級。

我們認為，開啟協議收費并不會導致Uniswap損失大量流動性。V3版本的交易費用等級分為四檔，協議收費則是從LP的費用收入中抽取10%-25%。即便打開費用開關，Uniswap在費用模式方面依然存在較大優勢。以0.3%費用等級為例，若是協議收費參數在17%以下，雖然LP費用收入有所減少，但仍然高于在其它DEX上提供流動性的回報。

經過測算，即便打開費用開關，也不會導致LP收益率大幅降低。另外，Uniswap兼有品牌效應、流動性深度及交易量等方面的優勢，一定程度上可對沖LP回報減少的影響。因此，我們推測啟用協議收費并不會引發大量流動性外逃的風險。

UNI突破22美元關口 日內漲幅超15%:火幣全球站數據顯示，UNI短線上漲，突破22美元關口，現報22.0005美元，日內漲幅達到15.48%，行情波動較大，請做好風險控制。[2021/2/10 19:27:00]

根據提案，試點將運行120天，協議收費機制究竟是否有利于Uniswap未來發展需要持續關注后續的具體情況。

2.3.3UniswapV3：基礎架構大革新

UniswapV3在流動性、收費等級、預言機功能等方面進行了大量創新，大幅提升了LP的資金效率。

2.3.3.1集中流動性——資本效率大幅提高

在UniswapV3中，LP可將其資金集中在自定義價格范圍內，在期望的價格區間內提供更多的流動性，其可在一個資金池中組合任意數量、不同價格范圍的集中流動性倉位。例如，ETH/DAI池中的LP可選擇將200美元分配到1,600-2,000美元的價格范圍內，并在1,700-1,800美元的價格范圍內分配額外的100美元，交易費按LP在給定價格區間貢獻的流動性比例分配。

而在UniswapV2中，流動性沿著價格曲線均勻分布，為整個0到無窮大價格區間提供流動性。然而，對于大多數資金池而言，大部分流動性實際上處于閑置狀態。例如，V2DAI/USDC幣對僅保留了約0.5%資金在0.99-1.01美元間的交易。V2LP只能從其資本的一小部分賺取交易費，并且收入很可能無法覆蓋其提供流動性而承擔的無常損失。此外，由于流動性分散在整個價格范圍，在某些價格區間內交易者通常會受到滑點的影響。

通過集中流動性，LP可以更少的資本在指定價格范圍內提供與V2相同的流動性深度，不僅降低了風險敞口，也提高了資本效率。舉個例子，如果某用戶擁有80萬美元，并希望在UniswapV3上提供流動性。該用戶創建了一個ETH價格區間位于1,200-2,800美元的集中流動性頭寸。相比之下，V3僅需質押15萬美元即可達到需在V2上鎖倉將近79萬美元的流動性深度，并賺取相同的交易費，資本效率提升了5.24倍。

V3的集中流動性機制大幅降低了用戶提供流動性需要承擔的價格風險。假設一種極端情況，如果ETH歸零，且流動性全部是以ETH計價，該用戶在V3上僅會損失15萬美元，而在V2上將基本喪失所有資金。如果在V3上提供流動性，用戶還能夠將富余的65萬美元投資于其它資產以對沖幣價下行的風險。

另外，UniswapV3還新增了范圍訂單功能，類似于CEX的限價掛單。當DAI的市場價格低于1.001USDC時，LP可將1000萬美元DAI添加到1.001-1.002DAI/USDC范圍內；當交易價格高于1.002DAI/USDC時，LP的流動性將完全轉換為USDC；而當DAI/USDC再次低于1.002時，LP必須提取其流動性以避免自動轉換回DAI。

雖然集中流動性機制具有顯著的優勢，但也面臨著潛在的四大問題。

1)?集中流動性的聚合功能線可能會增加做市算法的復雜度，導致Gas成本上升。后續UniswapV3上線Optimism和Arbitrum等Layer2在一定程度上緩解了該現象；

2)?對于非穩定幣對而言，LP如何選取合理的價格范圍會是一大難題。當價格長期脫離選定范圍時，LP將無法捕獲相應的交易費。不過，只要LP采取主動管理的策略，積極調整做市區間，就能解決該問題；

3)?當大量流動性均集中在理論上的合理價格范圍時，區間以外的流動性深度將大打折扣。套利者或可利用該漏洞在價格接近區間邊緣時發起流動性攻擊，造成價格失衡，繼而進行套利。然而，DEX本就需要套利者的存在，且若非代幣機制本身的問題，長期來看，其價格大概率將回歸到合理的價格區間；

4)?流動性憑證的可組合性或將受限。作為每個LP自定義價格曲線的憑證，流動性頭寸具備不可替代的特性，因此LP-Token將不再是ERC-20代幣，而是轉化為基于ERC-721標準的LP-NFT。此外，交易費也不會再自動復投回流動性池。但是，Uniswap目前已經逐漸成為DeFi市場的重要底層設施，大量協議直接建立在其基礎上開發，用戶可通過外部協議進行頭寸互換和策略組合，進而實現DeFi樂高與費用復投等功能。

總體而言，集中流動性機制的利大于弊，且其短板均有相應的改善措施。

2.3.3.2彈性費用等級——LP風險與收入成正比

LP的交易費收入也將隨其承擔風險的提高而提高。UniswapV3中設置了四個費用等級——0.01%、0.05%、0.30%和1.00%，相對于V2中固定的0.30%交易費率，為LP提供了更多樣化的選擇。雖然不同的費用等級或許會導致一定程度上的流動性分散，但大多數幣對預計將根據LP預期收斂到其中一個費用等級，進而規范市場。例如，LP在USDC/USDT等法幣掛鉤穩定幣對中承擔的風險相對最小，費用等級預計將收斂到0.01%；DAI/FRAX等非法幣掛鉤穩定幣對中承擔的風險略微提升，費用等級預計將收斂到0.05%；WBTC/ETH等主流幣對承擔的風險更上一層，費用等級預計將收斂到0.30%；而長尾幣對承擔的風險相對最大，費用等級預計將收斂到1.00%。

假冒Uniswap網站在谷歌搜索中顯示為廣告:金色財經報道，加密影響者BitBoy發現，去中心化交易所Uniswap的用戶可能面臨假冒UniSwap網站的風險，該假冒網站在谷歌搜索中顯示為廣告。根據BitBoy的說法，在谷歌搜索“UniSwap”時，第一個搜索結果是一個廣告鏈接，點擊該鏈接會進入一個假冒的Uniswap網站，并索要錢包的助記詞。如果輸入助記詞，加密資金將會被盜。[2020/8/13]

2.3.3.3預言機升級——喂價成本大幅降低

UniswapV3對TWAP預言機進行了重大改進，通過存儲一個累積和的數組，可在單個鏈上調用中計算過去約9天內的任意TWAP，而非局限于一個短周期。

V2預言機的工作原理則是存儲每秒Uniswap對價格的累積總和，價格總和會在一個周期的開始和結束各檢查一次，以計算該周期內的精確TWAP。

歷史價格累加大幅降低了精準喂價的成本，且提升了預言機攻擊的難度。基于此次升級，交易者在Uniswap上用于保持預言機更新所付出的Gas成本相對于V2下降了約50%，同時也大幅降低了在外部智能合約中計算TWAP的成本。

2.4項目歷程

2.4.1路線圖

歷時3年，Uniswap已經完成了3次版本迭代，并上線了Layer2以提升其交易速度及降低用戶成本。如今，Uniswap毅然踏上了探索NFT業務的旅途。

2.4.2協議表現

UniswapV1上的流動性高峰分別出現在2020年2月與5月，最高點達到8,346萬美元。如今，V1上的流動性穩定在800萬美元左右。

UniswapV1上的交易量歷史高峰發生在2020年10月14日，高達1.92億。如今，每日交易量降至10萬左右，每日交易次數約百次上下，交易品種均為長尾資產和穩定幣。

UniswapV2上的流動性曾經歷為期三個月的短暫上漲，期間一度達到歷史高峰，將近62億美元。隨后，流動性呈現持續下跌態勢，但始終維持在12億美元左右。V2上的每日交易量也在逐漸下降，最高點出現在2022年5月15日，高達375億美元。目前，其每日交易量平均維持在5,000萬美元以上。雖然V2已經不是Uniswap的交易主場，但若是將其單獨列入DEX賽道排名，V2依然在細分市場中占據著舉足輕重的地位。

UniswapV3的TVL保持著持續上漲趨勢，目前達到約42億美元，每日交易量穩定在10億美元左右，約為V2的20倍。從其TVL增量來看，我們推測V2上損失的流動性很有可能大部分都遷移到了V3。由此可見，V3已經取代V2成為Uniswap上的主要交易場所。

供給側收入即LP的費用收入，由于UNI代幣并不具備價值捕獲功能，因此所有的交易費都會分配給LP。供給側收入在以往2年內呈穩步上漲趨勢，LP的累計費用收入高達23億美元。

然而，社區關于開啟協議收費的提案在不久前獲得通過，未來的供給側收入可能會經歷一定程度的下降，而協議收入或將上升。

2.4.3用戶數據

2022年8月，UNI持有者將近32萬人，較之2020年同期，漲幅高達4.68倍，年均復合增長率約為116.29%。

同月26日，Uniswap上的用戶總人數達到2,400萬，突顯了其強大的頭部效應，且自2020年8月以來，始終保持著穩定的增速。

#3經濟模型

3.1代幣供給和分發

10億枚UNI將會在4年內釋放完畢，代幣分配計劃如下：

60%給予Uniswap社區成員；

21.266%給予團隊成員和未來員工，4年線性解鎖；

18.044%給予投資者，4年線性解鎖；

0.69%給予顧問，4年線性解鎖。

四年后，協議的永久通脹率將為每年2%，以保證Uniswap的長期發展，與UNI持有者能夠獲取被動收益。

協議向早期用戶與LP空投代幣后，治理金庫將保留43%的UNI供應，分配向開發者贈款、社區提案、流動性挖礦或其它計劃。

從代幣集中度來看，前100名地址貢獻了85.32%的份額，前10名地址占比為51.21%，其中協議自身在前十中占據了半數，合計份額高達44.16%。因此，UNI的集中度并不高，代幣遭到惡意拋售的可能性也較小。

3.2代幣賦能與應用

1)?社區治理

2)?管理協議金庫

3)?費用開關切換

4)?Uniswap.ethENS名稱

#4項目前景

4.1運營分析

Uniswap的社交媒體用戶數量持續上漲，其推特粉絲數量超過91萬人，Reddit訂閱用戶數量高達6萬人，較之2021年同期，分別增長了52.9%、23.6%。

4.2競爭分析

Uniswap最主要的三項競爭優勢分別為簡潔、創新和安全，其在以太坊上的直接競爭對手就是Sushiswap與Curve。

Sushiswap自吸血鬼攻擊以來，始終被Uniswap所壓制，其在DEX業務尚未取得領先的情況下，還分心拓展借貸業務，結果表明，多元化戰略并未奏效。另外，在V3開創集中流動性機制后，Sushiswap也未革新其做市算法，創新能力較為欠缺。

反觀Curve憑借其創新的做市機制，搶奪了大量穩定幣及錨定資產的流動性，TVL驟升，一度遠超Uniswap。然而，Curve的做市機制存在資產類別上的局限性，難以滿足長尾代幣的交易需求，一定程度上影響了其發展。此外，Curve上爆發的幾起重大脫錨事件直接將加密行業拖入熊市，也引發了市場對其安全性的質疑。隨后，CurveTVL一路暴跌，被Uniswap反超。

總體來看，Uniswap的市場地位較為穩固，Sushiswap及Curve也無法對其形成重大威脅。目前，UniswapTVL高達63億美元，在DEX賽道內位列榜首。

以7日交易量為基準，Uniswap市場份額高達69%，平均24小時交易量穩定在十億美元量級以上，兩項指標均位列賽道第一，且遙遙領先于其它競爭對手，或將進一步加強其網絡效應。

從TVL及日交易量，我們可以推斷出DEX的資金效率。經過測算，Uniswap的資金效率約為16.13%，大幅高于其它DEX，也在一定程度上反映了UniswapV3集中流動性機制的有效性。更高的資金效率意味著LP提供的流動性被利用的概率更高，提升了其做市意愿。

另一方面，更高的資金效率也意味著LP賺取更多交易費用的機會更大。因此，Uniswap不僅對LP更具吸引力，其供給側收入相對于其它DEX也更高。

從代幣UNI的持有者人數來看，Uniswap身為賽道龍頭，雖然協議代幣并未賦能，但其強大的品牌效應即是本身的壁壘之一。目前，UNI持幣者數量約32萬人，遠遠高于其它DEX協議代幣的持有者人數。

4.3前景分析

Uniswap市場地位較為穩固，同類協議難以對其形成威脅，前景似乎一片大好。然而，等到下一輪牛市到來，存在三類可能性或將撼動Uniswap的統治。

1)?新公鏈超越以太坊

當前的加密熊市正在孕育一波新公鏈，其中原Diem項目團隊開發的Aptos與Sui均獲得了極高的市場關注度。該團隊成員大多是具有Meta背景的技術精英，并新建了編程預言，因此公鏈的性能表現或許將更優于以太坊。另外，團隊也獲得了眾多知名風投機構的資本加持，為生態發展奠定了堅實的基礎，未來可能會打破以太坊的壟斷局面，進而威脅到依托于其生態之上的Uniswap。

2)?交易范式的再度變革

上一輪牛市中，Uniswap爆發正是因其推翻了訂單簿模式，并推廣AMM機制成為了DEX賽道的主流交易范式。此后，Uniswap也從未停下在做市算法上不斷精進的腳步，持續擴大其市場份額。但是，如果在下一輪牛市再度出現顛覆性的交易范式，Uniswap的王座也許會再度陷入岌岌可危的境地。

3)?新資產類別的崛起

在NFT引起大眾注意之前，DeFiSummer是屬于FT的狂歡。自NFT獲得市場矚目以后，雖曾多次引發極高的關注度，但并未出現如DeFiSummer一般的盛景。如今，隨著NFT的主流程度越來越高，應用場景日漸豐富，下一波牛市很有可能將見證到NFTSummer的輝煌。

目前來看，前兩種可能性尚未顯露痕跡，而新資產類別的異軍突起或許將成為下輪牛市的主流敘事之一。

2022年6月，Uniswap宣布收購NFT市場聚合器Genie。實際上，Uniswap并不是第一次涉足NFT賽道。早在2019年春季，其就曾推出過NFT流動性池Unisocks。Uniswap此次再度入場，可能正是為了提前布局NFT在下一波牛市的崛起。

NFT市場聚合器在產品特性上普遍存在兩個問題，1）NFT交易者需要將ERC-20代幣換成ETH才能購買NFT；2）受到使用慣性的影響，NFT市場聚合器的用戶基數難以擴大。Genie相比于Opensea，正如1inch相較于Uniswap。當選擇交易平臺時，DeFi用戶大多會傾向于使用Uniswap，NFT用戶也同樣更傾向于使用Opensea。

然而，Genie或可借助Uniswap的加持，補足其短板。Genie能夠聚合各大NFT市場上的商品，兩者兼并簡化了NFT的交易流程，實現了非ETH代幣直接購買NFT的可能性，同時也降低了交易者的摩擦成本。對于NFT交易者而言，Uniswap上的流動性深度及一站式交易體驗或將更優于Opensea。另外，Uniswap在用戶體驗方面也擁有良好的記錄，團隊或許能將其豐富的經驗引入到Genie的產品開發上。最重要的一點是，Uniswap早已建立起強大的品牌效應，能夠充當流量入口為Genie導流，以獲得更高的市場關注度。綜上所述，Uniswap有可能借助自身的競爭優勢將用戶慣性衍生到Genie上，進而擴大其用戶基礎，引發協同效應。

在Uniswap收購Genie之前，NFT交易平臺龍頭Opensea為防止NFT市場聚合器搶占市場份額，直接防御性收購了其賽道龍頭Gem，兩者在各自賽道內本就具有極大的先發優勢，如今更是強強聯合。雖然Genie在賽道內僅次于Gem，但仍與其差距明顯。

目前，Genie總交易量超過12.5萬筆，僅為Gem的28.3%。自6月中旬起，兩者的總交易量增速均有所下降，但Genie的降幅更高于Gem，總交易量甚至呈現趨于平緩的態勢。此外，Genie的新增地址數量超過4.5萬個，約為Gem的40.4%。Genie用戶增速在各階段逐漸下降，反觀Gem卻保持得較為穩定。

另外，Genie在NFT交易市場中占據了約0.2%的份額，大幅落后于Gem。期間，Gem的市場份額驟降，但Genie的跌幅有限，表明其用戶粘性可能更強。然而，Genie最致命的一點是，其聚合的交易絕大部分都發生在Opensea上，相當于命脈被競爭對手所掌控。Opensea原本就是家中心化公司，若是后續將訂單優先匹配給Gem或直接拒絕集成，Genie或將面臨交易量暴跌的潛在風險。

從數據上來看，Genie在各個維度都暫未出現可以追趕上Gem的跡象。Uniswap究竟能否助力Genie崛起，打破Opensea×Gem在NFT市場的壟斷局面，依然有待觀察。

在Uniswap收購Genie的一個月后，其又宣布將集成NFT交易所Sudoswap，但尚未發布具體細節。如Uniswap革新了DeFi市場的交易模式一般，Sudoswap也同樣對NFT交易進行了范式創新。Uniswap攜手NFT賽道的頭部AMM共同發力，使其在NFT業務上的后續進展值得期待。

#5項目風險

1)?開啟協議收費效果不及預期

如果打開費用開關后，協議情況并未朝著積極走向發展，由于LP交易費用收入下降，雖然Uniswap相較于競爭對手依然具有一定的優勢，但還是存在流動性外逃的可能性。

2)?NFT業務拓展不及預期

雖然Uniswap早期曾短暫上線過NFT流動性池，但其并不具備NFT業務的深度運營經驗，DEX的成功經驗能否有助于NFT業務的開拓有待商榷。

3)?代碼風險

Uniswap后續將集成Genie與Sudoswap，合約交互的復雜程度或將上升，同時也提高了出現合約漏洞招致黑客攻擊的可能性。

4)?監管風險

TornadoCash已經被制裁，所有中心化機構發行的數字資產同樣面臨著被監管制裁的可能性。一旦發生，大量穩定幣可能會從Uniswap出逃，造成其流動性深度大幅降低。

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