火幣研究院：從Bakkt上線看傳統機構布局數字資產之路_區塊鏈:KKT價格

本文章由火幣區塊鏈研究院出品，本報告發布時間2019年9月25日，作者：袁煜明、胡智威、翁溢銘

摘要

2019年9月23日，延期三次的Bakkt終于推出了其采用實物交割方式的比特幣期貨合約產品，包括日內合約和月度合約兩類。上線首日交易冷淡，總計僅交易了72枚比特幣。本文主要圍繞Bakkt，對數字資產市場衍生品市場進行了深入的分析和探討。

本文從Bakkt的背景出發，介紹了其坎坷的誕生之路以及其在合規交易方面所做的努力。還重點對Bakkt的合約產品設計進行了剖析，并與CME的合約進行對比分析，發現Bakkt設計的這種機構合約結構和大家日常交易的合約有很大的不同。突出的特點為該合約有更復雜的保證金要求，并且削弱了合約的投機性，并且通過傳統金融市場中的交易所限價來避免價格的異常波動。

此外，對于早期布局數字資產市場的合規交易平臺和基金機構，比如CME、CBOE和灰度投資，以及目前正在積極布局的ErisX、LedgerX等機構進行了橫向的對比分析。認為不論入場時機早晚，重要的還是長期的耕耘和產品的創新運營能力，持續有效地發力才可能成為未來最大的贏家。

總體來說，Bakkt的推出對于傳統金融機構和區塊鏈行業的影響有著里程碑性的重要意義，但作為一個新興業務，它的成長之路也是曲折的。一方面，僅是交易平臺的Bakkt本身無法吸引謹慎的機構投資者入場，業務開展不是水到渠成的；另一方面，Bakkt作為帶著較強實驗性質的創新產品，蹚一遍沒有驗證過的業務必定要經歷不斷的打磨。

Bakkt本身并不能成為引爆牛市的直接因素，但這類機構的興起是下一個牛市到來的必要前提。

第一章?含著金鑰匙出身的Bakkt

1.1家族龐大，基因優良

Bakkt是傳統金融交易行業巨頭洲際交易所（InterContinentalExchange，ICE)的子公司，擁有著龐大的家族和優良的基因。

ICE在傳統金融領域構建了龐大的體系，它是全球第二大受監管交易所和清算所運營網絡，也是美國第二大、全球第三大期貨交易所，旗下還擁有包括紐約證券交易所、加拿大期貨交易所、巴黎證券交易所、倫敦國際金融期貨交易所在內的14家全球知名證券及期貨交易所，以及5家結算所。洲際交易所的客戶包括來自全球70多個國家的成千上萬個貿易公司，以及120個國家客戶的期貨、期權、OTC掉期合約的市場數據。背靠洲際交易所，Bakkt可以共享母公司龐大的資源，覆蓋全球主要可提供交易的國家。

正是因為含著金鑰匙誕生，傳統金融行業表現出了積極的靠攏和支持。2018年8月，數字貨幣進入漫漫熊市，但即便如此Bakkt成立后便順利完成第一輪1.825億美元的融資，投資方包括李嘉誠旗下維港投資HorizonsVentures、微軟風險投資M12、騰訊早期股東Naspers、著名的波士頓咨詢公司、幣圈高盛GalaxyDigital等12家股東。

借助強大的股東背景加上雄厚的資金優勢，Bakkt同時也組建了豪華的明星管理層：首席執行官KellyLoeffler，是洲際交易所集團元老級員工，同時也是洲際交易所集團首席執行官JeffSprecher的妻子，曾參與過對紐約交易所和紐約證券交易所的收購以及ICE的首次公開募股。首席運營官亞當·懷特是前老牌數字貨幣交易所Coinbase副總裁，亞當·懷特在Coinbase初創階段加入并幫助Coinbase建設成為美國最大的加密貨幣交易所之一。Bakkt同時請來了擁有近百年歷史的期貨經紀商RosenthalCollinsGroup的RichMackey擔任副總裁。MatthewJohnson則擔任Bakkt的區塊鏈工程副總裁，他曾是DigitalAssetCustodyCompany的聯合創始人兼首席產品官，DACC是一家數字資產托管服務商，于2019年4月29被Bakkt收購。

火幣研究院馬天元：ETH2.0分片之間沒有競爭的問題:2020年12月9日下午3點，火幣尖峰對話《以太坊2.0信標鏈已啟，我們為何要先人一步？》主題線上活動在社群舉行。對話中，火幣研究院首席技術研究員馬天元表示，ETH2.0分片之間沒有競爭的問題。按照目前構想，每個分片定期輪換108個驗證，都是隨機選出。如果某人賬戶在分片鏈1上，其轉賬那就有分片鏈1上的驗證者們處理，其他分片鏈上的驗證者們不會參與。12月上線的信標鏈幫助很大，它負責協調所有其他分片鏈。一些跨分片的交易，也是由信標鏈來幫助。因此，各條分片鏈只需要在意自己分片內的交易，也不存在不同分片數據不同步的問題。分片鏈只要緊緊地和信標鏈綁在一起，那么各條分片鏈就不會“打架”了。所以信標鏈的設計是一個很不錯的發明。[2020/12/9 14:42:32]

1.1出生坎坷，幾經波折

雖然含著金鑰匙長大，但并不代表其誕生的過程就是一帆風順。2018年8月洲際交易所集團首次公布計劃上線Bakkt以來，到2019年9月23日正式開放交易，總共經歷了三次推遲。

第一次推遲：Bakkt最初計劃2018年11月上線，但是因為準備不充分，推遲到了2018年12月上線；

第二次推遲：原定于2018年12月上線的Bakkt再次推遲，理由仍是準備不夠充分，Bakkt首席執行官凱利·羅伊弗勒還專門對這次推遲進行了解釋：“就像產品發布時經常出現的情況一樣，有新的流程、風險和緩解措施需要反復測試，而在加密貨幣這種情況中，這些資源正被應用到一個新的資產類別中。因此，調整我們的時間表是有意義的”，并宣布推遲到2019年1月上線。

第三次推遲：在經歷兩次推遲后，本來計劃2019年1月上線的Bakkt還是宣布推遲，理由是由于需與監管機構持續合作以取得發行的必要批準，因此將發布日期無限期延長。

三次上線推遲，消磨了很多區塊鏈從業人員和投資者的耐心，甚至有些人認為Bakkt提前夭折了。但是，在大多數人對Bakkt不抱希望之時，2019年5月Bakkt宣布將在7月開始測試其比特幣期貨合約并成功實施，2019年9月23日也順利迎來了正式上線。

從公開信息來判斷，Bakkt上線面臨三次推遲，主要困難來自監管要求、融資需要和技術測試等三個方面。首先，監管要求一直貫穿三次推遲。Bakkt在2019年4月收購了擁有DCO牌照的DACC，并在2019年8月獲得美國紐約州監管機構金融服務部頒發的托管牌照之后才最終正式順利上線，這足以說明這段時間Bakkt一直在解決合規問題。其次，2019年1月Bakkt獲得了M12、GalaxyDigital等12家投資機構的投資，融資時間點在第二次推遲之后，這說明Bakkt在獲取融資并贏得以華爾街為主的傳統金融機構的支持，花費了不少時間和精力。最后，因為Bakkt是首個以實物結算的比特幣期貨交易平臺，同時還涉及到交易、清算和托管等多個流程，所以要進行反復地技術測試，以保證交易的平穩進行和用戶資產的可靠安全，從而要花費不少時間。

在克服了九九八十一難之后，Bakkt終于在2019年9月23日迎來了正式上線。

火幣研究院副院長：ETH2.0將進一步改進協議滿足不斷增長的生態需求，PoW主鏈可能正式退出歷史舞臺:10月27日，火幣研究院副院長李慧為全球區塊鏈領導者課程(GBLP)第七期學員帶來主題為《區塊鏈技術發展之旅》的精彩授課。

本次授課主要分為三個部分：一，比特幣的誕生和區塊鏈技術框架；二，區塊鏈技術發展演變；三，行業最新熱點。

關于“ETH 2.0”，李慧老師指出： ETH2.0是構建新一代以太坊區塊鏈網絡，是一條全新的鏈，而非現有ETH網絡的硬分叉升級。ETH2.0將進一步改進協議滿足不斷增長的生態需求，PoW主鏈可能正式退出歷史舞臺，也可能被納入到ETH 2.0的大框架下作為一條“分片鏈”而長期存在，具體采用何種路線尚在討論之中。這一階段重要的技術升級包括支持分片輕客戶端狀態協議、跨分片鏈交易、高階指數分片來進一步提高吞吐量。[2020/10/27]

1.2擁抱監管，擁抱主流

過去一年，比特幣超高收益率幾乎跑贏所有投資品類，華爾街的投資者也蠢蠢欲動，但卻苦于沒有合規的入金渠道，無法實現比特幣配資。合規是金融領域產品和服務可持續性大規模開展的前提，Bakkt的設計初衷正是面向這批合格投資人和機構投資者，向他們提供合規入金渠道和交易平臺，因此打通合規路徑成為項目能否成功上線最為關鍵的部分。具體來說，Bakkt要開展業務必須要在交易、清算和托管這三個環節中都持有的相應牌照，要同時擁有這些牌照還是非常困難的。

交易環節對應的是DCM牌照，這個牌照Bakkt使用了母公司ICE旗下公司ICEFuturesU.S.,Inc.提供的DCM牌照解決了需求。清算環節對應的是DCO牌照，Bakkt在2019年4月通過收購擁有DCO牌照的DACC解決了這個問題。最難的是托管牌照，Bakkt的一再推遲和跳票也是由于監管機構遲遲難以批復這張牌照所致，直到2019年8月才獲得了美國紐約州監管機構金融服務部頒發的托管牌照。

第二章?Bakkt合約產品剖析

2.1概覽

2019年9月23日Bakkt如期推出日內和月度兩種比特幣期貨合約，后續可能將進一步豐富產品類型。這兩款產品上線第一天，交易表現非常平淡，月度合約僅交易了71個比特幣，日內合約交易量只有1個比特幣，共計約72萬美元。如下圖所示。比特幣現貨市場也并未因為Bakkt的上線而產生額外的波瀾，可以說這是一次非常平淡的上線。

相比之下，CME和CBOE在2017年12月上線的比特幣期貨合約在第一天分別達到了7000萬美元和5000萬美元，分別是Bakkt?72萬美元交易量的97倍和69倍。

為了吸引投資者試用新產品，Bakkt在2019年12月31日前將不收取交易手續費。且日內和月度合約中托管在Warehouse的比特幣在2020年6月30日前也會享受免費托管服務。

Warehouse為Bakkt的數字資產提供托管服務，包括線上的熱錢包存儲和線下的冷錢包存儲，并為其購買了1.25億美元的保險，目前足以覆蓋其托管的數字資產市值，保證安全性。后續若其托管的資產增加，Bakkt也應相應提高其保險的額度。ICE在期貨交易領域耕耘多年，在金融產品設計和另類資產托管方面經驗豐富，但在數字資產領域依然處于探索期，其是否能提供可靠的托管服務還需時間的檢驗。

火幣研究院：現階段Sushiswap很像Uniswap的激勵層:據官方消息，火幣研究院高級研究員馬天元表示，現階段Sushiswap尚未上線，它針對Uniswap上主要交易對的流動性提供者進行激勵，激勵方式就是通過鎖定頭部交易對的LP Token進行高APY的Farm獎勵。短時間來看，Sushi對于Uniswap流動性改善非常強，自sunshi上線以來，Uniswap上整體流動性抵押物飆增400%，尤其是主流資產例如ETH等流動性顯著提高。截至1日15:30，200ETH的交易滑點僅為0.1%，即使是面對二線CEX也是不逞多讓。不過，目前Sushi的通證模型可能還有一些必須要重視的瑕疵。其模型支撐可能較弱，目前主要靠需要開設新池的項目投票需求，但是開設新池的目的只是為了讓特定交易對LP額外獲取sushi獎勵，難以形成閉環。如果目前僅有的LP手續費獎勵0.05%注入價值，無法使其形成閉環，那么長期來看可能會有損其激勵效果。但是總而言之，就現階段而言，Sushiwap很像是Uniswap的激勵層。[2020/9/1]

另外，Bakkt的比特幣期貨產品在設計之初的定位就是向美國的合格投資者和機構投資者，走合規的交易路線，對于當前已有的數字資產衍生品交易平臺并不會形成直接的競爭關系和業務沖擊。

2.2合約交易深度剖析

Bakkt公布了兩張新的交割合約，以下是合約條款的細節：

這張機構級別的合約和在二級市場中常見的合約還是有明顯的區別：

首先，合約的規格為正向合約，一張合約交易的標的為一個BTC。由于合約為實物交割，因此合約價格并不需要引用任何指數。

保證金水平由ICE特有的保證金模型決定，該模型相對復雜，考慮了投資者原有持倉的風險。從ICE公布的最新文檔來看，初始保證金的比例在37%。并且BTC本身不可以成為合約的抵押品。這樣復雜的保證金模型也是十分自然的安排，因為BTC合約只是ICE交易所的一張普通合約，交易所還提供復雜的多的多種期權合約，而這些產品的保證金管理比交割合約復雜的多，而客戶不同產品間的保證金可能會相互影響，并且不同的策略組合也對保證金的高低也有不同的要求。?例如交易所在保證金的計算中也考慮了跨期套利的合約組合，減少使用這樣低風險策略的客戶發生爆倉的概率。交易所向客戶提供了風控手冊來介紹這些規則，而不是用簡單的持倉保證金來管理客戶的倉位。

合約一天交易22小時，但是只在交易所的營業日進行交易。這樣的安排對美國長假中發生BTC的大幅波動潛在的風險。

這張合約通過NCR，RL，及IPL三個因素來防止短期內價格的非理性波動。在二級市場中的合約經常被散戶詬病合約在交易過程中頻繁插針，交易所用NCR，RL及IPL三個指標對價格在短期內的非理性波動進行了限制。

NCR的規定了交易的不可取消范圍。通過標記價格的的上浮或下浮50美金確定。發生在該范圍內的交易在絕大部分情況下將無法回滾。

RL指的是交易的合理范圍。該指標用于防止交易員下錯單導致市場價格異動。這是交易所給價格設置的強行限價，在交易所標記價格上浮RL或者下浮RL范圍以外的報單交易所都不予接收。

火幣研究院發布“區塊鏈+數字身份”報告 探索數字經濟發展:2020年5月9日，火幣研究院與中國數字經濟百人會可信數字城市專項工作組、太一云（430070）聯合發布主題為《區塊鏈數字身份：數字經濟時代基礎設施》的研究報告（下稱“報告“）。

報告闡述了傳統數字身份面臨的主要問題，從區塊鏈與互聯網的技術特征、應用難點等方面進行了具體分析，并對現有區塊鏈技術在數字身份的應用eID數字身份鏈等案例進行了梳理，最后對區塊鏈數字身份的應用方向提出了思考。

火幣中國CEO兼火幣研究院院長袁煜明表示，區塊鏈可以提供分布式的信任環境，能夠協助安全身份認證和身份隱私保護，是數字經濟時代基礎設施。報告詳情請見原文鏈接。[2020/5/9]

IPL是一種短期熔斷機制。IPL有三個變量，分別為IPL計算周期，IPL量級，IPL暫停時間。BTC合約的IPL會在每5秒計算一次。如果價格在該段時間內的波動超過了標記價格上浮或下浮IPL量級，該筆交易將無法成交。

通過這三個指標來控制異常的插針行為。

這種機構合約的結構和大家日常交易的合約有很大的不同。突出的特點為該合約有更復雜的保證金要求，并且削弱了合約的投機性，并且通過傳統金融市場中的交易所限價來避免價格的異常波動。

此外，值得對比的是CME的比特幣合約。以下表格摘取了部分合約的信息:

我們可以看到CME的合約由于是現金交割合約,交易所為該合約定制的指數價格。如果現貨價格與合約價格發生較大偏離時,這種合約必須依賴投資者對該合約進行套利來拉平兩者之間的價差。?CME也為BTC定制的專門的保證金水平,并且規定維持保證金為90%。現金交割的保證金天然較為簡單。CME合約也設計了類似的防止插針的熔斷機制及對該合約的最大開倉量進行了限制，這點上思路十分類似。

第三章?傳統機構爭先布局，誰是未來贏家

3.1?早期布局者，現狀如何

Bakkt并非進軍數字資產市場的第一家傳統金融機構，在它之前已有機構做了一些初步的探索和嘗試。

芝加哥期權交易所和芝加哥商品交易所都早在2017年12月上線了比特幣的期貨合約。其中，CBOE是美國最大的期權交易所，主要提供股票期權、指數期權和ETF期權。CME是全球最大期貨交易所，主要提供利率、股票指數、外匯和商品這四類產品的期貨和期權交易。兩者都可謂是傳統金融市場的優秀代表。

CBOE在比特幣期貨業務上的探索并不成功，由于交易量過小，已經在2019年6月關閉了比特幣期貨業務。根據tradeblock的數據，2019年1月18日，到2019年5月19日，CBOE比特幣期貨交易量不足CME的十分之一。

CME則還在持續經營，截止到目前，CME近一個月的交易量如下圖所示，在1680~7909手之間浮動，前7個交易日日均交易量為3281手，16406個比特幣的交易量，即約1.6億美元的日交易量。依據CoinMarketCap當前校正過的數據，最高交易量的交易所日均交易量為12.2億美元，1.6億美元的交易額大約能排到第CMC交易所排行榜的第45位。美國合規數字資產交易所CoinBase?Pro?2019年9月24日的交易量為2.3億美元，CMC排名42位。總體來說CME的業務開展還算順利。

國家信息中心聯合火幣研究院發布”區塊鏈+政務“報告:4月20日，國家信息中心智慧城市發展研究中心聯合火幣區塊鏈應用研究院（簡稱“火幣研究院”），首次發布《區塊鏈助力中國智慧政務發展駛入快車道》報告（以下簡稱《報告》），對區塊鏈技術在政務信息化領域的應用、發展趨勢進行了預測展望。

國家信息中心信息化和產業發展部主任、智慧城市發展研究中心主任單志廣指出，區塊鏈技術將使傳統生產關系發生深刻改變，對國家治理體系和治理能力提出了新的挑戰。區塊鏈技術的誕生，將探索數字經濟時代下的政府治理新模式，建立健全現代化治理體系和提升現代化治理能力，助力中國智慧政府建設駛入快車道。

火幣中國CEO兼火幣研究院院長袁煜明認為，憑借分布式協同、身份驗證、可追溯、不可篡改等優勢，區塊鏈技術能夠打通政務“數據孤島”、追溯數據流通過程和明晰權責界定、實現政務數據全生命周期管理，能夠有效解決現有政務信息化難題，賦能電子政務，助力智慧政府落地。[2020/4/20]

圖3.CME比特幣月度期貨合約交易量

除了傳統金融機構布局，也有一些創新型機構布局數字資產的合規投資渠道，比如從2013年就開始默默耕耘的灰度投資公司，如今已成長為行業內知名的數字資產管理基金。其超過90％資金來源于機構投資者和退休基金，巔峰時持有大約價值35億美元加密資產。根據灰度公司公布的數據，截止2019年5月31日，灰度公司投資的數字貨幣有：BTC、BCH、ETH、ETC、LTC、XRP、XLM、ZEC、ZEN共9種加密資產。其中比特幣信托基金(GBTC)今年上漲了近300%。截至2019年7月9日，灰度這一投資工具今年迄今為止的升值幅度為296%，與同期標普500指數(18.7%)和全球道瓊斯工業平均指數(12.9%)的主流投資相比，漲幅可謂驚人

表3.早期布局數字資產領域的合規交易和基金平臺

上表是早期布局數字資產市場的幾個合規交易和基金機構，作為最老牌的交易機構CME布局較早，目前現狀也較為良好，而同時期布局的CBOE比特幣期貨產品則已然夭折。Bakkt首日的成交量相比于CME和CBOE相差約兩個數量級，著實是一個平淡的開端。最早入場的灰度投資其基金管理規模不斷攀升，且投資品類也逐漸豐富，目前已覆蓋9種數字資產，已然成為數字資產基金領域的頭部機構。

3.2后期入局者，積極籌備

Bakkt宣布推出實物交割的比特幣期貨合約之后，市場上立即出現了一波追隨者緊跟其后，以ErisX和LedgerX為代表。

相較于Bakkt，ErisX的背景也不容小覷。ErisX由前花旗集團高管ThomasChippas創立，目前已經擁有BTC、ETH、LTC和BCH的現貨交易。2018年10月，ErisX宣布完成首輪融資，ErisX的股東來頭也不比Bakkt小，其中包含CBOE、比特大陸、富達投資、納斯達克風投部門、Monex集團和PenteraCapital。2019年7月18日，ErisX加入了數字商業商會，這是一個游說組織，其成員包括R3聯盟、FidelityInvestments、FidelityInvestments等重量級企業。

ErisX在2011年獲得了DCM牌照，2019年7月1日獲得了CFTC的衍生品清算機構許可，可以進行比特幣期貨的交易。若要開展比特幣實物交割期貨業務，目前還缺少托管牌照，目前正在積極籌備之中。

LedgerX成立于2013年，管理團隊由高盛，麻省理工學院和?CFTC校友組成，早期投資者包括GoogleVentures和LightspeedVenturePartners，獲得了150萬美元種子輪融資。2017年5月22日獲得了來自?DigitalFinanceGroup和MiamiInternationalHoldings的1,140萬美元的B輪融資。

LedgerX早在2017年就已經注冊了DCO牌照，2018年，LedgerX又向CFTC提出的合約市場DCM申請，并于2019年6月24日取得了DCM牌照。LedgerX同樣由于在托管牌照方面，暫時還沒有收到CFTC的同意，因此還未能上線其比特幣期貨產品。

簡單對比一下Bakkt、ErisX和LedgerX，三者都有良好的出身、實力雄厚的傳統金融機構的支持，ErisX和LedgerX在數字資產領域已有所布局和多年的經營探索，對于實物交割的比特幣期貨合約業務也非常重視，都在積極推進。有了Bakkt在資產托管方面的合規牌照突破和模式探索，相信ErisX和LedgerX獲得托管牌照只是時間問題。

3.3?誰是贏家？

不論是最早入場的CME還是剛剛入場的Bakkt，亦或是即將登場的ErisX和LedgerX，他們已然拉開了傳統金融進軍數字資產衍生品市場的序幕，一個全新的領域向行業從業者以及投資者們打開。

現階段依然屬于數字資產市場的極早期階段，先入場的固然有先發優勢，但也有更大的風險，要吃到行業紅利還要看各自的本事和運氣。比如CBOE在開啟比特幣期貨業務一年半以后選擇了關閉，顯然這一次探索是失敗的。而灰度投資長達6年的默默耕耘則收獲很好的業績和行業地位，當然，這離不開大行業發展的推動。

不論早期布局者，還是后期入場者，重要的還是長期的耕耘和產品的創新能力，現在談輸贏還為期過早，持續有效地發力和耕耘才可能成為未來最大的贏家。

第四章?吹響牛市的號角？

從Bakkt啟動以來，大眾對Bakkt就寄于了滿懷的期待和熱情，期望它能成為拯救大熊市的英雄，但，它真的是那個SuperHero嗎？市場會買單么？

不可否認的里程碑性歷史事件

從整個行業全局來看，Bakkt和Libra的推出對于傳統機構和區塊鏈行業的影響都是非常相似的，有著里程碑性的重要意義，這主要體現在兩方面。

一方面是其本身業務模式的創新對當前行業的沖擊和影響是巨大的。Libra的創新點包括錨定一籃子貨幣，由協會成員共同管理等。而Bakkt的創新點主要在于其比特幣實物合約的交易方式，將更直接地影響現貨比特幣的供需關系，也將放大對實物比特幣的交易需求。

另一方面則是Libra和Bakkt的推出都代表著其背后的傳統巨頭正式進軍區塊鏈行業，一個是互聯網巨頭，一個是金融巨頭，其背后所蘊含的能量和資源對于推進區塊鏈行業的落地和發展來說都是讓人興奮的。不同的是，Libra還在合規的征途里奮力前進，而Bakkt則已經三大牌照在手，可以集中力量推進業務發展了。

注定的曲折前進之路

Bakkt固然打通了傳統機構進入數字資產市場的入金渠道，對于行業來說是個里程碑性的事件，但作為一個新興業務，它的成長之路必定是曲折的。

一方面，僅僅是交易平臺的Bakkt本身無法吸引謹慎的機構投資者入場。機構投資者代表著傳統金融，也代表著主流金融的力量，其對于市場的選擇，標的的選擇，策略的制定都是非常審慎而嚴格的。Bakkt雖然提供了入金的渠道，但并不意味著機構投資者就會因此而大舉進入數字資產的交易市場。相較于傳統金融衍生品而言，比特幣難以進行合理的定價和估值，其高波動率帶來的高風險性也成為讓機構投資者躊躇猶疑的重要因素。此外，數字資產市場的總市值相對傳統金融市場來說還非常小，大量資金進入勢必引發市場的劇烈波動。

因此，合規交易所只是打通了一個橋梁，真正把投資者吸引過去的還是投資標的。只有整個數字資產市場整體向好，獲得越來越普遍的認同，讓大家看到其帶來的巨大發展潛力才可能真正推動大量傳統機構入場，為行業帶來真正的大牛市。

另一方面，Bakkt作為ICE體系中眾多創新產品的一個，成功之路并不是水到渠成。雖然Bakkt背后的家族龐大，實力雄厚，業界關注度頗高，但對于ICE集團來說，Bakkt只是其探索數字資產新領域的一個探路者和實驗者。若試驗成功，ICE集團將享受第一個吃螃蟹的專屬紅利，若試驗失敗，也就只是積累經驗而已，集團不可能傾所有資源來保證它的成功。所以，Bakkt的推出并不意味著它一定是成功的，也很有可能以失敗告終。此外，對于一項全新的業務，其在業務推廣和產品設計上需要不停嘗試和探索，而這也需要漫長的迭代過程。

不管是外部環境還是內部產品，作為第一個吃螃蟹的Bakkt蹚一遍沒有驗證過的業務，進軍一片全新的市場都是高風險性操作，只能一步一步摸索前進，其前進難度是可想而知的。

吹響牛市的號角？

Bakkt之所以讓大家滿懷期待和熱情，主要在于其建立了機構資金入場通道以及對實物比特幣的需求，讓我們平復一下激動的心情，來冷靜地思考一下。

機構資金入場方面，Bakkt并不是第一個，CME早在2017年12月就推出了比特幣期貨合約，已經為傳統機構提供了合規的投資比特幣的入金渠道。從前文3.1小節分析的交易量上看，開通合規資金入金通道后，并未吸引到大規模的合格投資者資金入場，由此反觀Bakkt，其入金渠道為行業帶來的利好可能被過分高估了。

對實物比特幣的需求方面是Bakkt相對CME來說最大的不同。CME依賴法幣資金來做合約的交割和清算，無需購入比特幣，而Bakkt則需要用實際的比特幣來進行交易。入場資金都需先配有比特幣，這確實能增加購入比特幣的需求，提振市場。但提振市場的效果是嚴重依賴入場資金量大小的，若入場資金量不足，談何提振。入場資金量又取決于投資人對比特幣標的物的認知成熟和認可度，但這在嚴謹的傳統金融界往往不是一日之功，需要靜待時機成熟。

因此，Bakkt本身并不能成為引爆牛市的直接因素，但Bakkt成功引發了傳統市場對數字資產的關注和興趣，讓更多區塊鏈行業之外的人了解和認識到比特幣這類新興資產，加速了投資者教育，也為行業注入了新的活力和資源。這些都是區塊鏈行業進一步發展的必要前提，也是下一個牛市到來的必要前提。

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