萬字反思DeFi和加密貨幣面臨的問題_CRYP:比特幣

原文作者：Lyn Alden

原文編譯：DeFi 之道

在 Luna、Celsius、Voyager、 3 AC 以及 FTX/Alameda 倒閉之后，很多 crypto 行業的分析師指出 DeFi（「去中心化金融」）是一種潛在的解決方案。

本文剖析了這一觀點的一些細微差別，承認存在某些機會，但對整個行業的現狀進行了相當批判性的評估。

此外，本文還涉及了 crypto 行業的其他一些概念，包括 Web3、NFTs、代幣化證券以及更廣泛的創建代幣的問題，這些代幣除了讓創始團隊發財之外別無他用。

根據描述，DeFi 的好處是可以去中心化，并為各種交易和杠桿服務增加透明度。

因此，在討論 crypto DeFi (「去中心化金融」) 之前，首先分析 crypto CeFi(「中心化金融」) 是有意義的。

在 crypto 資產行業，存在的兩大中心化公司是交易所以及存款 / 貸款機構。「CeFi」一詞主要是指后者，但更廣泛地說，可以包括兩者，特別是因為這兩種商業模式可以交織在一起。

交易所允許交易者交換各種 crypto 資產，通常其也會為交易者提供杠杠工具。

存款 / 貸款機構 ( 又名「流動性提供者」) 允許人們存入 crypto 資產并獲得收益，允許人們存入 crypto 資產作為抵押物以借入穩定幣或法定貨幣，并允許一些機構以無抵押的方式進行借款。

還有一些其他類型的公司，例如純托管、技術開發等，但這是與 DeFi 比較相關的兩類公司。

傳統金融體系的很大一部分是不透明的，很難確定任何給定實體有多少債務，除非它是公開交易（上市實體）的。即便如此，在某種程度上，仍有可能實施欺詐或使用某些會計技巧來混淆細節。

這種問題延續到了 CeFi crypto 行業，并且問題更大。各種交易公司和基金經常利用杠桿來投機 crypto 資產，尤其是山寨幣。由于這些公司中很少有公開交易的，因此幾乎所有公司都相當不透明，即使涉及數十億美元。

縱觀 2021 年和 2022 年，crypto 行業開始遇到周期問題。早期的問題始于灰度比特幣信托 (GBTC) 的資產凈值溢價轉向資產凈值折扣。換句話說，曾有一段時間，該基金的市場價格是 1 美元比特幣對應 1.4 美元，而現在，該基金 1 美元的比特幣，對應的市場價格已低于六十美分。

圖表來源: YCharts

很多交易公司在這一工具上有杠桿敞口，因此這對他們來說是一個比人們可能意識到的更大的問題。

多年來，GBTC 是為數不多的以證券形式獲得比特幣敞口的方式之一，這是很多受監管實體所希望的。因此，GBTC 一度以高于資產凈值「NAV」的溢價進行交易，因為它提供了一些在這種類型的證券化組合中很難獲得的東西。

隨著越來越多的基金和證券進入市場，為這些受監管類型的實體提供比特幣價格敞口，GBTC 變得不那么獨特，而它的溢價也消失了。大多數封閉式基金的交易價格相對于資產凈值會略有折扣，而 GBTC 也不例外。

我的絕大部分比特幣敞口是直接購買 BTC 本身，然而，在我的經紀投資組合中，由于缺乏更好的選擇，我使用了少量的 GBTC 頭寸來復制比特幣價格敞口。我不時地重新平衡它的風險敞口，特別是當它的溢價變得過高時:

圖表來源：YCharts

GBTC 不僅是投資組合獲得比特幣價格敞口的一種方式，多年來還為合格投資者提供了套利交易。他們可以 1 ）做空比特幣，并 2) 向 GBTC 發送資金， 以在 NAV 上創建新的 GBTC 單位。他們必須持有這一頭寸 6 個月的鎖定期，然后可以高于凈值的溢價出售他們的 GBTC 股票，并平倉比特幣空頭頭寸，從而將高于凈值的溢價作為利潤，而不會讓自己暴露在 BTC 本身以及 GBTC 價格波動的風險中。然后，他們可以一次又一次地重復這種交易。

這種做法持續了很長一段時間，直到在各種其他受監管的工具中獲得比特幣敞口變得更容易。在那個時候，信托基金不再有理由去支付溢價。

這讓很多交易公司措手不及，因為他們被大量的比特幣空頭頭寸以及大量的 GBTC 多頭頭寸困住了，而不是像過去那樣以溢價交易，現在已轉變成了折價交易。換句話說，他們因為自己認為的低風險交易而經歷了重大損失。

所以，這是第一次沖擊。

我當時在我的一份報告中，介紹了這種從溢價到折價的反轉，盡管我主要關注的是比特幣購買壓力的消失:

「與減半后采用周期的結構性牛市相比，目前比特幣面臨著兩個基本阻力。 

首先是前面描述的潛在債券收益率。如果比特幣繼續上漲，美元指數保持堅挺，流動性變得更加緊張，應該會繼續對高估值的成長型股票構成壓力，比特幣可能也會暫時被投資者歸為這一類，尤其是在普遍的避險環境下。 

第二，灰度比特幣信托基金 (GBTC) 的資產凈值或「NAV」不再有正溢價。事實上，它的交易價格略低于 NAV 。加拿大現在擁有一只穩定的比特幣 ETF ，NYDIG 和 SkyBridge 等公司隨著時間的推移進入市場，并為機構和合格投資者配置比特幣提供競爭。因此，GBTC 不太有理由獲得溢價。其他資產類別的大多數現有封閉式基金都以低于資產凈值的價格進行交易，而 GBTC 至少暫時加入了折扣俱樂部。 

這種相對于資產凈值的折扣有利有弊。這很好，因為它使 GBTC 成為比過去更好的持有比特幣的工具，因為你是在資產凈值附近獲得比特幣，而不是在溢價階段。這很糟糕，因為它消除了比特幣需求的一個來源。 

GBTC 是 2020 年比特幣的最大買家，其中一部分用于長期敞口，另一大部分用于市場中性套利。對于第二部分，合格投資者和機構可以在六個月的鎖定期內以資產凈值買入 GBTC，然后在六個月后以市場價格賣出，而市場價格通常高于資產凈值。在以 NAV 購買比特幣的同時，他們可以在其他地方做空比特幣，從而進行非定向投資，這樣他們就可以每六個月提取超過資產凈值的溢價，而不受比特幣價格的影響。 

這個過程為人們賺了很多錢，也永久性地吸收了大量比特幣。GBTC 基本上是將流動性比特幣轉換為非流動性比特幣，然后鎖在冷存儲錢包中。如果 GBTC 溢價保持最小或為負，則交易結束了，從而完成了特定的需求來源和流動性到非流動性的轉換過程。」 

-Lyn Alden, 《 2021 年 2 月 28 日溢價報告》

第二次打擊是 Terra/Luna 崩盤的時候，這從一開始就基本上是一個龐氏騙局。相關人員以人為的不可持續的 20 % 年化收益率引誘散戶投資者。我在 2022 年 4 月和 2022 年 5 月 Terra/Luna 接近其高點時警告過，然后在 2022 年 5 月寫了一篇名為「數字煉金術」的事后分析文章。

事后分析的主題之一是，當流動性和一般商業條件改善時，crypto 龐氏騙局往往會建立，而當流動性和一般商業條件惡化時，crypto 龐氏騙局往往會被揭穿并崩盤：

韓國金融服務委員會：Haru Invest不受當局的監督和監管:金色財經報道，韓國金融服務委員會宣布發布公告稱，Haru Invest屬于未申報虛擬資產經營者，屬于未申報經營者，未受當局管理和監管。一名FIU官員表示，FIU只有在收到公司的詢問后，才會確定是否屬于虛擬資產業務范圍。如果判斷該公司從事非法和未報告的業務，可能會受到刑事處罰，Haru Invest之所以能夠在未申報業務的情況下開展業務，是因為不清楚虛擬資產存款服務是否包含在其范圍內報告。

金色財經此前報道，數字資產管理平臺Haru Invest Korea（簡稱Haru Invest）官方昨日宣布暫停存取款，疑似立刻關閉了其辦公室，并注銷部分社交媒體賬號。[2023/6/14 21:36:13]

圖表來源：Trading Economics，Lyn Alden 注釋

很多杠杠交易公司接觸了 Luna，這使得隨后 crypto 行業的震動比我當時猜測的更為嚴重。對很多人來說，最大的意外是三箭資本 ( 簡稱「 3 AC」) 的倒臺，該公司受到了 GBTC 折價的影響，然后又受到了 Luna 崩盤的打擊，而 3 AC 團隊一直特別看好 Luna。

三箭資本（3 AC）是一家已經存在十年的大型 crypto 交易公司，他們使用的杠桿比大多數人意識到的要多得多，因為它是不透明的，而且他們悄悄地從很多不同的來源借錢，這些來源不一定與每個人都進行溝通，包括 Voyager 和 Genesis 在內的多家機構都向 3 AC 提供了巨額無抵押貸款。BlockFi 也向 3 AC 提供了一筆巨額貸款，但它是有抵押的，這減少了對他們自己的總體影響。除此之外，Celsius 和其他幾十家公司也向 3 AC 提供了貸款。

因此，由此產生的 3 AC 內爆，摧毀了 crypto 借貸行業的大片公司，之后只有少數幾家仍然屹立不倒。該領域的整體風險控制很糟糕，盡管有些公司做的會相對好一些，許多貸方只向少數同樣龐大的借款人提供貸款（例如 3 AC）。

我在 2021 年初探索了 CeFi 平臺，以了解生態系統。早在 2021 年 2 月，我在一篇文章中就支持了 BlockFi，將其作為穩定幣收益率、黃金代幣收益率等新穎事物的一小部分配置。我強調了它的風險，以及存款不受 FDIC 保險的事實，并建議道，一個人最多只應該把一小部分資產放在它上面，大部分資產應該自己保管。然而一年后，也就是在 2022 年 2 月份，當 BlockFi 和廣泛的行業仍在正常運作時，我撤回了我的背書，因為我不再認為風險 / 回報是值得的。

與許多貸款機構不同，BlockFi 成功度過了隨后 2022 年 5 月 / 6 月的 crypto 貸款機構崩潰潮，而 Celsius 和 Voyager 等其他 CeFi 存款 / 貸款機構則失敗了。BlockFi 避免提供集中的無抵押貸款，這至少將其償付能力受到的沖擊降到了最低，并為他們提供了一條途徑，可以繼續處理提款，并在投資者的支持下繼續運營。

然而，BlockFi 隨后于 2022 年 6 月參與了 FTX/Alameda 的交易，提供了流動性供應和收購要約，由此決定了他們的命運。在 2022 年 11 月 FTX/Alameda 崩潰后，BlockFi 不得不停止處理提款，從而加入了大多數其他存款 / 貸款機構的隊列。

總體而言，CeFi 行業最大的失敗來自： 1 ）向資產負債表不透明的杠桿實體提供無抵押貸款，或 2 ）資產負債表不透明的杠桿實體在托管資產。當然，不透明的資產負債表的問題在于，很難確切地知道它們的杠桿率有多少，尤其是在某些情況下涉及公然欺詐的情況下。

與 CeFi 不同，交易和杠桿也發生在各種區塊鏈上，通常這被稱為「DeFi」。 如前所述，這代表「去中心化金融」。

這項活動的基礎包括 L1 智能合約區塊鏈，例如以太坊、幣安鏈、Tron、Avalanche、Solana 等。這些系統允許將計算環境嵌入到區塊鏈中。這實際上成為了一個聯邦計算環境，這意味著一個分布在多臺機器上的計算環境，因此能夠被多個不同的實體觀察和確認。

這種計算環境也可以構建在比特幣網絡 ( 例如 Liquid 或 RSK ) 等其他區塊鏈之上的層 / 側鏈上，但迄今為止，大多數活動都是在這些 L1 智能合約區塊鏈上進行的。

在計算層之后，下一層由兩個主要部分組成: 去中心化交易所 （DEX）以及去中心化存款 / 貸款機構。去中心化交易所（DEX）允許交易者交換各種 crypto 資產，類似于它們在中心化交易所的方式。去中心化的存款 / 貸款人（最常見的術語是「流動性提供者」）允許用戶 1 ）將 crypto 資產存入協議以獲得收益，或 2 ）將 crypto 資產作為抵押品存入以借入另一種類型的 crypto 資產，存款和借貸方面最常見的資產是穩定幣。這些是否真的像參與者聲稱的那樣去中心化，將在本文的后面部分討論。

之后，還有其他類型的 DeFi 資產。其中大部分是與控制這些交易協議和存款 / 貸方協議并可能從中賺取利潤相關的股權 / 治理代幣。

然而，從長遠來看，還存在著很多問題。 以下是 DeFi 可能發生的事情的一些示例：

A 有一堆比特幣，他將這些 BTC 轉移到封裝比特幣 (「WBTC」) 中，因此現在它是一種可在以太坊網絡上交易的托管不記名資產。 然后他們將該 WBTC 作為抵押品存入 Aave（借款人 / 貸款人協議）以借入穩定幣。 他們將其中一些穩定幣發送到中心化交易所，并套現成法幣，然后將其提取到銀行用于日常消費。 他們現在已經利用了杠杠，這存在黑客攻擊、托管問題等多層交易對手風險，并且如果比特幣價格過低則有清算的機會。

B 有一堆 ETH，他將這些 ETH 作為抵押品存入 Aave 以借入一堆穩定幣。然后， B 在一個名為 Uniswap 的去中心化交易所交易這些穩定幣，以換取一些 DeFi 治理代幣（比如說 AAVE、COMP 以及 UNI ）。因此， B 利用 ETH 作為抵押品，購買了一堆 DeFi 協議治理代幣 (AAVE, COMP, UNI)。

C 沒有太多的 crypto 資產 ，但他決定將一些法幣兌換成穩定幣，并將這些穩定幣存入 Aave 和 Compound 中來賺取收益。從這個意義上說，C 正在為 A 和 B 的抵押貸款提供資金。在美聯儲今年加息之前，這些穩定幣存款的收益率，要遠遠高于更安全的 FDIC 保險銀行存款或國庫券，盡管風險要高得多，因此這種資本使用有點與垃圾債券或類似方式競爭，它們的目的是獲取高收益。

如果這一切聽起來很熟悉，以下是我在 2021 年 1 月回復的內容：

「在審查去中心化應用的最大用例時，我的擔憂之一是，很多用例都是循環的和投機性的。 

以太坊被大量用于 crypto 代幣的去中心化交易， crypto 穩定幣作為交易 crypto 代幣的流動賬戶單位，以及 crypto 代幣的借貸和賺取利息，這是一種為 crypto 代幣交易者提供流動性 / 借款來源的做法。在較小程度上，它還用于游戲化的方式來賺取或交易各種 crypto 代幣。 

因此，它是一個由 crypto 代幣驅動的大型操作系統，目的是四處移動……crypto 代幣。 

現實世界中一個健康的銀行系統將包括人們存錢，銀行為抵押貸款和商業融資提供各種貸款，以產生現實世界的效用。 

薩爾瓦多總統：將向國會提交一份法案，取消對技術創新的所有稅收:金色財經報道，薩爾瓦多總統Nayib Bukele在社交媒體發文稱，下周，我將向國會提交一份法案，取消對技術創新的所有稅收（收入、財產、資本收益和進口關稅），如軟件編程、編碼、應用程序和人工智能開發；以及計算和通信硬件制造。[2023/3/24 13:24:19]

另一方面，以投機為基礎的銀行系統將由一系列銀行組成，這些銀行吸收存款，然后在附近的股票市場上向投機者提供貸款，以及使這更容易的技術提供商，然后是那些投機者正在交易的東西（主要由那些銀行的股票、那些科技公司的股票和證券交易所的股票組成），導致了一個大的循環投機方。迄今為止，以太坊最大的用例是基于循環投機系統的去中心化版本。」 

——lyn Alden，以太坊的經濟分析， 2021 年 1 月

將近兩年后，當我們回顧我在 2021 年 1 月初報道這個行業時撰寫的文章時，我真的不能說它有什么不同。 它一直是一個循環和投機的派對，幾乎沒有現實世界的效用，整個行業在這方面幾乎沒有任何改善。

事實上， 2022 年 3 月的一項研究發現，在 Uniswap 上交易的代幣中有 97.7% 是抽地毯（rug-pull）式的。 rug-pull 是指開發商和投資者大肆宣傳項目，隨著投資者資金的涌入從中榨取價值，但并不打算實際執行他們的計劃。

DeFi 提供了一些透明的好處，但它也為黑客 / 攻擊者提供了巨大的攻擊面。這些通常被稱為「DeFi 黑客」，其中有人想出了如何從智能合約中竊取資金。實際上，最好將它們視為漏洞利用或套利機會，而不是黑客攻擊。

「代碼就是法律」是 DeFi 早期的一句常見格言（當然，可以追溯到 DeFi 之前）。 如果智能合約中存在漏洞，那么有人就可以利用它，并有可能讓自己獲得優勢，甚至包括以合約意想不到的方式獲取資產。這類似于一份寫得不好的現實世界合同，聰明的律師可以找到漏洞，并幫助客戶以一種書面上無意的方式濫用合同。畢竟，如果代碼不是智能合約的最終仲裁者，那么智能合約還有什么意義呢？

比特幣網絡是最精簡的區塊鏈，其擁有近 14 年的運營歷史，它有意地簡單，有意地緩慢變化，并有意地抗拒變化，除非在壓倒性共識的情況下。盡管如此，比特幣網絡在過去幾年里仍然遇到了一些嚴重的漏洞。

那么，不斷變化、高度復雜的智能合約又如何躲過攻擊呢？任何在 DeFi 或其他智能合約中持有資金的人，都應該假設代碼利用和資金損失的風險始終存在。你從中得到了 3% 的收益率? 將其與一年中任何時候發生 100% 損失的概率進行權衡，然后年復一年地重復。當來自不同區塊鏈或不同層的智能合約相互交互時，風險還會被放大。

在過去的兩年半中，價值超過 25 億美元的 crypto 資產已從智能合約中被盜：

Chart Source: The Block

很多 DeFi 支持者指出，大多數 CeFi 貸款機構在 2022 年倒閉，而 DeFi 合約在繼續運作著。

雖然這有一定道理，但我們應該研究根本原因：抵押。提供完全抵押貸款的 CeFi 貸款機構通常也表現良好，如果他們不得不清算客戶，那么破產的是客戶而不是貸款機構。問題的發生，是因為 CeFi 貸方向他們認為值得信賴的實體，提供了抵押不足或無抵押的貸款（這些實體隨后在 DeFi 中賭博，例如 LUNA 代幣，并且無法償還貸款）。

由于 DeFi 的自動化特性，很難在沒有超額抵押的情況下以一種有意義的方式做到這一點。因此，就其本質而言，DeFi 主要是由超額抵押杠桿組成。這里的教訓并不是說 DeFi 比 CeFi 好，而是說在涉及波動性資產時，超額抵押貸款比抵押不足或無抵押貸款更安全。

在 DeFi 環境中，存款人主要暴露于抵押貸款（就貸款而言，這是一件好事），但也面臨著持續的智能合約利用風險 ( 這是一件壞事 )。在 CeFi 環境中，存款人可能會接觸到某種混合的抵押貸款和非抵押貸款（壞事），但可以更好地防止被利用（好事）。

我從 2022 年的 crypto 行業事件中得出的結論，并不是 DeFi 優于 CeFi。

相反，我的結論是，對于這些波動性極高的資產，追逐收益率本質上是不明智的。 就謹慎放貸而言，應該主要是超額抵押貸款。

比特幣為用戶提供了自我保管有限流動資產的能力，并可以使用該資產發送或接收無需許可的支付，而不依賴于中心化的第三方。在我看來，這是噪聲中的信號，它比許多人意識到的更強大。

在難以獲得美元的發展中國家，中期使用穩定幣進行儲蓄和支付是另一個很好的實用用例。他們應該意識到交易對手的風險，總的來說，我希望看到穩定幣抵押品的透明度越來越高。

幾乎其他一切都涉及投機，或涉及在壓路機（不透明的交易對手風險或代碼利用）面前撿硬幣（收益）。 事實上，我在其中參與了一年的時間，甚至用了很少的資金，甚至在崩盤發生之前就停止了投資，這是我認為在這個行業中航行時犯的一個錯誤。

DeFi 除了涉及循環性、投機性，有時甚至是徹頭徹尾的欺詐外，該技術的核心還存在中心化問題，盡管它在市場上被宣傳為去中心化。

與更去中心化的比特幣網絡相比，DeFi 技術堆棧的基礎，即底層智能合約區塊鏈，已經從一些中心化的方面開始。

例如，從 2015 年誕生到 2022 年 PoS 轉換，以太坊網絡在代碼中有 7 年多的難度炸彈。這降低了礦工和個體節點運營商的權力，增強了頭部開發者的權力，這是一種中心化的形式，它允許他們推進路線圖，并根據他們的愿景更改協議，這基本上使其成為一份投資合同。即使在 2022 年權益證明（PoS）轉換之后，網絡用戶仍然需要等待開發人員實施質押提款。

與此同時，幣安在幣安智能鏈出現問題時可以要求暫停區塊鏈，就像今年 10 月 6 日至 7 日期間那樣。理論上，幣安鏈是一個獨立于中心化公司幣安的去中心化系統，但實際上:

Source: CZ, the CEO of Binance (via Twitter)

同樣，當 Solana 在 2022 年五次意外下線時，驗證器操作員不得不通過 Discord 開會以手動重啟區塊鏈。

很多 PoS 鏈都是這樣運作的，成為驗證者的技術或資金要求非常高，最終使系統的運營變得相當寡頭壟斷。

與工作量證明（PoW）協議不同，權益證明（PoS）協議沒有不可偽造的賬本歷史記錄，因此如果系統有意或無意地離線，則需要一個相當手動的過程來確定適當的檢查點在哪里，以及從哪里重新啟動網絡。由于創建幾乎無限數量的替代歷史是無成本的，每個歷史似乎都是有效的，因此沒有不可偽造的、自我驗證的方法來確定 PoS 系統中賬本的「真實」歷史 ( 這就是 PoW 的具體作用 )，因此使用 PoS 檢查點，需要信任一些權威或一組權威。

這就是為什么有像 Babylon Chain 這樣的項目，其允許 PoS 鏈將不可偽造的時間戳插入比特幣區塊鏈，它試圖通過使用占主導地位的 PoW 證明系統來減輕 PoS 系統的一些固有循環問題，它們會使用比特幣網絡作為檢查點權威。

除了中心化的難度炸彈、中心化的開發者決策、中心化的驗證以及中心化的檢查點權限問題之外，還有一個簡單的問題，在大多數情況下，智能合約區塊鏈節點太大了。

灰度比特幣信托負溢價率達到42.53%:金色財經報道，鏈上數據顯示，當前灰度總持倉量達203.3億美元，主流幣種信托溢價率如下：

BTC，-42.53%；

ETH，-51.08%；

ETC，-70.12%；

LTC， -56.82%；

BCH，-39.17%。[2023/2/8 11:54:02]

最佳的區塊鏈隱私和去中心化，需要用戶運行自己的節點，或者至少在他們需要時有實際的選擇。這使他們能夠自己驗證網絡的各個方面，并允許他們自己發起交易，而不是要求第三方為他們發起交易。

然而，通過在協議的基礎層增加更高的吞吐量或更多的代碼表達能力，它會增加運行節點的處理、存儲以及帶寬要求。例如，為了運行 Solana 或幣安節點，你幾乎需要企業級設備或使用云供應商。

以太坊節點比 Solana 或 幣安鏈的節點更輕，但仍然太笨重，無法在 Tor 上運行。 根據 ethernodes.org，當前只有大約 6, 700 個以太坊全節點。 其中，超過 4, 400 個是由供應商（通常是云服務）托管，其中 2, 700 個專門通過亞馬遜托管，只有大約 2, 300 個是非托管節點。

大多數用戶和應用程序反而依賴第三方節點運營商，如 Infura 和 Alchemy（它們本身大量使用云供應商）。 當美國財政部于 2022 年 8 月制裁以隱私為重點的智能合約 Tornado Cash 時，Infura 和 Alchemy 遵守了規定，并停止處理與 Tornado Cash 相關的交易。 這意味著許多外國人，包括那些甚至不受美國制裁的人，都不能使用 Tornado Cash，除非他們愿意運行自己的以太坊節點，而這不是一件容易的事。

與這一切形成對比的是，當中本聰發明比特幣時，他故意在帶寬和復雜性方面做出犧牲，使其盡可能小、簡單和去中心化。

這使得個人用戶可以在一臺具有正常互聯網連接的筆記本電腦上輕松運行比特幣節點。與處理、存儲和互聯網帶寬方面的技術改進相比，運行節點的要求擴展得更慢，因此隨著時間的推移，運行比特幣節點會變得更容易，而不是更難。比特幣網絡的目標從一開始就是削減所有不必要的脂肪以使其盡可能輕量。

「政府很擅長切斷像 Napster 這樣的中心化控制網絡的頭，但像 Gnutella 和 Tor 這樣的純 P 2 P 網絡似乎還能保住自己。」 

- 中本聰， 2008 年 11 月

除了 DeFi 行業依賴的底層智能合約區塊鏈的一些中心化方面，實際的 DeFi 用例往往更加依賴中心化實體。

DeFi 總鎖定價值的絕大部分，依賴于中心化托管穩定幣以及其他中心化托管資產。在偽去中心化的存貸款協議中，穩定幣占了借貸的很大一部分，并且穩定幣是偽去中心化交易所中常見的交易對。

法幣抵押的穩定幣，例如 USDT 或 USDC，是一種由中心化發行人持有銀行存款、國庫券、回購協議、商業票據或類似資產形式的資產，并發行可在區塊鏈上交易的可贖回代幣負債。換句話說，有一個中心化的發行人來管理抵押品和處理贖回，但負債是持有人的數字不記名資產，因此可以在人與人之間高效、自動地進行交易，而不需要中心化發行人采取進一步行動。然而，中心化發行者仍然可以根據執法部門的要求，或由于各種代碼漏洞利用而選擇主動凍結特定地址。

除了嚴重依賴中心化托管穩定幣外，以太坊上的 DeFi 還大量使用了封裝比特幣（WBTC），這是一種托管產品，其代幣負債可以在以太坊區塊鏈上進行交易，或進行抵押借貸。在以太坊網絡上托管的比特幣數量，甚至可以與最大的 crypto 交易所持有的托管比特幣數量相媲美。就像穩定幣一樣，WBTC 是一種中心化產品，其負債是無記名資產。

糟糕的事情已經在 Solana 上發生了，Solana 上也有封裝的 BTC 以及 ETH，但由于 FTX 是這些資產的發行者，隨著 FTX 的破產，這些托管資產經歷了脫鉤，并失去了幾乎所有的價值：

 Chart Source: Coin Gecko

一些穩定幣開發商試圖擺脫對中心化發行人和托管人的依賴。 畢竟，如果在「去中心化金融」協議上交易的資產的大部分價值本身是完全中心化的，那么這個詞是否還合適？ 僅僅因為中心化實體的負債是不記名資產代幣，并不能使系統去中心化。

例如，MakerDAO 在幾年前推出了 DAI，它最初是一種以 ETH 為抵押資產的合成穩定幣。這意味著 DAI 不像 USDT 或 USDC 那樣可以直接兌現成美元，而是由超額抵押的 ETH 支持，并通過穩定算法進行平衡，以綜合代表一美元。

法定貨幣是中心化管理的賬本，試圖將偽去中心化賬本（例如 crypto 抵押的穩定幣協議）與主動管理和中心化賬本（例如美聯儲系統）掛鉤總是會帶來各種限制和風險。在這種情況下，使用不穩定的資產作為抵押品，意味著該抵押品突然清算的可能性相當高。在市場動蕩時期，很容易發生突然爆倉，導致區塊鏈擁堵以及極高的交易手續費，因為太多人在同時爭先恐后地退出，同時又觸發了太多爆倉，而網絡無法妥善處理。

2020 年 3 月，在與 COVID-19 大流行和各種經濟體封鎖相關的全球市場崩盤期間，ETH 價格暴跌，在緊急情況下，MakerDAO 被迫投票決定增加中心化的 USDC 穩定幣作為 DAI 的抵押品之一。這是因為由 crypto 抵押的穩定幣（基本上是用高波動性資產支持低波動性資產的嘗試）本質上要么脆弱，要么資本效率低下。從那時起，USDC 一直是 DAI 抵押品的很大一部分。如果政府要求，那么 USDC 發行商可以隨時凍結 DAI 的抵押品，并基本上終止該項目。

為了擁有任意低的清算概率，一種由 crypto 抵押的穩定幣需要任意高的超額抵押率。簡單來說，如果你希望穩定幣即使在抵押品貶值 75 % 的情況下也不必清算，那么你就需要 4 比 1 的超額抵押。如果你希望穩定幣即使在抵押品貶值 90% 的情況下也不必清算，則需要 10 比 1 的超額抵押。

如果以這種方式處理，那資本效率將是極其低效的，因此大多數協議將試圖繞過這些水平，依靠激勵機制，在需要時從社區引入更多抵押品，而不是一直保持在那里。

例如，較新的 crypto 抵押穩定幣 ，如 Liquity 和 Zero，旨在通過激勵機制實現 100% 的 crypto 抵押。Liquity 的 「LUSD」 由 ETH 作為抵押品，Zero 的 「ZUSD」 是比特幣網絡 RSK 側鏈上的一個分叉，它由 RBTC 作為抵押品（RBTC 是 RSK 聯合挖礦封裝版本的比特幣。）

這對 Zero 有效的方式是，當有人將 RBTC 作為抵押品存入智能合約并收到 ZUSD 作為其抵押品的貸款時，可以創建 ZUSD 合成穩定幣。如果他們被清算（如果 RBTC 的價值低于合約的維護閾值就會發生這種情況），他們將失去他們的 RBTC ，但會保留 ZUSD。該系統總體優化為 1.5 倍或更高水平的超額抵押，盡管個人貸款可能低至 1.1 倍。如果整個系統達到了低于 1.5 倍的抵押水平，它就會清算低于 1.5 倍抵押水平的貸款，并改變借款的激勵機制，以鼓勵更高水平的抵押。重要的是，存在一個穩定池，激勵 ZUSD 的持有人存入并支持貸款。如果貸款被清算，這些 ZUSD 存款人將他們的資金以低于 RBTC 市場價格的價格轉換為 RBTC（這在概念上有點像出售看跌期權等待并以折扣價購買 RBTC，因為大多數參與者通常都看好 RBTC）。

數據：9月持有0-100BTC的地址增持約 3.38萬枚比特幣:金色財經報道，數據顯示，當前持有0-100BTC的地址余額約占流通中BTC數量的38.88%，即745.2萬枚，這些地址的持有量在過去一個月里累計增加了33,830.81枚(約合6.53億美元)。期間，余額范圍為100-1000BTC的地址則減持逾5700枚比特幣。[2022/10/3 18:37:50]

這些激勵機制很有趣。LUSD 的歷史比 ZUSD 要更長 ( 并且是 ZUSD 的基礎 )，在 2021 年和 2022 年熊市期間，LUSD 成功地保持了與美元的掛鉤，當時 ETH (LUSD 的抵押品 ) 一度比高點下跌了約 80% 。這是 2021 年 5 月的一篇文章，分析了它如何在 ETH 閃崩的情況下保持良好狀態，這要歸功于正常工作的預言機以及正常工作的穩定池。然而，它總體運行不到兩年，與 USDT 和 USDC 等法幣抵押的穩定幣相比，LUSD 微不足道，這意味著 DeFi 整體上仍然非常依賴托管資產。

在其他條件相同的情況下，我認為 BTC 是比 ETH 更好的抵押品，因此我自然會更喜歡比特幣網絡上的 DeFi，至少我對 DeFi 感興趣的程度上是這樣。我不打算為我的比特幣加杠桿，我很樂意持有銀行美元、貨幣市場或短期國庫券，所以我并不是這里的目標受眾。

LUSD 和 ZUSD 的持續持有者，還必須相信 1) 底層智能合約在可預見的未來不會被利用， 2) 激勵機制將在可預見的未來繼續發揮作用，以在所有市場條件下適當維持超額抵押, 3) 價格預言機不會以任何破壞穩定的方式被利用，以及 4) 智能合約的治理不會與用戶錯位或以其他方式被捕獲 ( 指特定的合約治理或底層計算層治理 )。

將數字資產與現實世界的信息聯系起來涉及到一個中心化的預言機，或者幾個中心化的預言機的法定人數，以試圖分散預言機的讀數。 預言機是智能合約執行其功能所需的信息源。

例如，將一種 crypto 資產與美元掛鉤，意味著智能合約需要知道該 crypto 資產以美元計價的價格是多少，這意味著它需要來自交易所的信息。

同樣，體育智能合約需要一個外部真實來源，從現實世界的體育比賽中收集信息，以便智能合約可以將收益獎勵給獲勝的投機者。

這種對一個或多個預言機的依賴，代表了另一個中心化點。誰在控制預言機？ 操縱給定的預言機或一組預言機，并利用合約有多容易？

很多存款 / 貸款協議和交易協議都有基于 web 的中心化用戶界面，以及支持它們的中心化公司。 底層技術可能是開源的，不需要它們也可以訪問 ( 需要用戶運行節點，或者在技術上需要動手操作 )，但對于大多數用戶來說，基于 web 的用戶界面是他們訪問服務的方式。

這些中心化公司和界面已經有了從他們的交易或杠桿環境中移除某些代幣的先例，要么是在政府要求下，要么是為了避免違反證券法而主動行之。

并且其中許多系統的中心化程度要比它們表面上表現出來的更高。 例如，正如 Jameson Lopp 本月早些時候指出的那樣，Solana 區塊鏈上名為 Serum 的 DeFi 協議，在其 Twitter 簡介和其他地方將自己推銷為完全去中心化的，然而在其簡介下面有一條關于它如何由于集中控制而失效的推文。

在撰寫本文時，你可以在他們的 Twitter 簡介中看到如下內容：

Source: Project Serum (via Twitter)

如果一個中心化的實體擁有升級權限，怎么能被認為是「完全去中心化」的呢？

其中許多協議試圖通過使用治理代幣打破對服務的控制來回答這個問題。 無論是從最初的代幣發行還是向用戶空投，并允許對與服務運營相關的各種治理行動進行投票。 這些相同的代幣也可以分享協議所產生的利潤。

雖然這在理論上很有趣，但它始于幾個問題。

首先，與 crypto 領域的大多數事物一樣，絕大多數治理代幣是由鯨魚公司持有，這意味著少數富有的實體保留著投票權的控股權。

其次，選民投票率往往很低，這使得高度活躍和激勵的實體在實踐中對協議的治理擁有更大的控制權。

第三，因為它是匿名的，這些治理模式往往比現實世界的民主更容易被玩弄。為選票付費、實體秘密控制比市場意識到的更大的治理份額，以及其他問題，使得很難以真正去中心化的方式運作。

以太坊聯合創始人 Vitalik Buterin 最近提出了與治理代幣相關的經濟問題，我同意他的觀點：

Source: Vitalik Buterin (via Twitter)

因此，持續性利潤可能能夠支持代幣價值 ( 例如，數字形式的股權證券 )，但僅憑治理不足以讓代幣保持持續價值。不管它們是否盈利，它們在實踐中都可能是中心化控股和控制的。

總的來說，隨著時間的推移，DeFi 協議很可能會面臨更嚴格的審查和監管。而且由于它們有如此多的中心化攻擊面，監管機構不難壓制它們、降低它們的可用性并提高它們的可追蹤性。

在 DeFi 生態中，其區塊鏈節點主要運行在中心化云供應商上，其大部分鎖定價值嚴重依賴于中心化托管方，用戶主要通過中心化公司維護的中心化 Web 界面與生態系統進行交互。

DeFi 行業人士對比特幣的批評之一是，比特幣嚴重依賴中心化交易所和經紀商， 它的絕大部分交易發生在中心化交易所或通過中心化經紀人。

「這就是我們需要 DeFi 的原因，」他們中的很多人說。

然而，我們需要從概念上區分 1) 進場后投機 / 交易與 2) 實際進場和效用。

如果你想在 DeFi 中交易，你應該如何開始呢？你是否能神奇地將你的資金傳送到 DeFi 生態系統中呢? 當然不能。首先，你需要通過一個擁有法幣入口的交易所，比如 Coinbase 或 Kraken，把錢從你的銀行轉到交易所，或者你可以通過其他中心化支付提供商。然后，你可以購買各種 crypto 資產，并將這些 crypto 資產移動到 DeFi 環境中。從那里，你可以在各種智能合約中交易和利用這些 crypto 資產。

因此，DeFi 并沒有消除依賴中心化交易所或中心化銀行連接，來解決法幣入口部分的瓶頸。 DeFi 僅提供 post-onramp 智能合約環境來交易或利用 crypto 資產，作為留在這些交易所交易和利用 crypto 資產的替代方案的競爭者。

但實際上，到底有多少人應該交易或利用 crypto 資產？ 這些不是「銀行」服務，這些服務主要是為投機者提供的。

另一方面，比特幣網絡也有類似的入口瓶頸。你向交易所或經紀商匯款，購買比特幣，然后提幣。從那時起，你在財務上才是「自主的」，這意味著你可以自我保管自己的比特幣，并使用去中心化網絡在全球范圍內發送或接收無需許可的比特幣支付。此外，如果出于某種原因，你想在使用比特幣作為抵押品的同時獲得貸款（以法定貨幣或穩定幣形式），你可以使用一些多重簽名托管服務。

如果中心化交易所被銀行系統拒之門外，繞過入口瓶頸的唯一方法是點對點購買（除了挖礦，這也是人們最初接觸比特幣的方式，當時交易所還沒有出現）。

ProShares 將于6月21日在美國推出首個空頭比特幣策略 ETF:6月20日消息，ETF 供應商 ProShares 計劃于6月21日在美國公開推出首個空頭比特幣策略 ETF：ProShares 空頭比特幣策略 ETF（紐交所代碼：BITI）。該基金為投資者提供了一種可能從比特幣價格下跌中獲利或通過 ETF 對沖其加密貨幣敞口的方法，BITI 尋求通過比特幣期貨合約獲得敞口。對于偏好共同基金的投資者，ProShares 的附屬共同基金公司 ProFunds 計劃明天同一時間推出 Short Bitcoin Strategy ProFund (BITIX)，BITIX 共同基金將具有與BITI 相同的投資目標。[2022/6/21 4:41:07]

現在有像 Bisq、 RoboSats、 Hodl Hodl、 Paxful 或 Azteco 等方法，供那些不想通過中心化交易所購買比特幣的人使用，有時還需要匿名。不利的一面是流動性有限，這些類型的服務只適用于買賣少量的比特幣。然而，如果中心化交易所被排除在銀行系統之外，這類服務的數量和規模可能會大幅增加。

作為一個切實的例子，尼日利亞在近兩年前將 crypto 資產拒之門外。 尼日利亞銀行不允許客戶向 crypto 交易所匯款。然而，按人均計算，尼日利亞是世界上比特幣 / crypto 采用率最高的國家之一，該國的比特幣 /crypto 資產采用率遠高于該國的央行數字貨幣 eNaira。這怎么可能？因為他們使用各種點對點方法來獲取比特幣。他們甚至可以進行編程或平面設計等遠程工作，并直接將外國客戶的比特幣支付給他們自己的托管機構，然后他們可以用比特幣進行全球支付。

自 2010 年以來，由于不斷擴大的貨幣供應，尼日利亞官方消費者物價指數總體上漲了約 5 倍，當當局擁有任意權力凍結抗議者的銀行賬戶時，肯定會有采用 crypto 資產的意愿。

比特幣的「殺手級應用」只是將其用于其最初設計的目的：在迄今為止最去中心化、最安全和最不可篡改的 crypto 資產中自我托管和發送 / 接收無需許可的支付。

交易 / 杠桿是一部分比特幣持有者可能會選擇做的事情，但這并不是說世界迫切需要更多的方式來投機一萬種 crypto 資產，尤其是當 DeFi 只是建立在中心化的基礎設施之上時。

在本節的結論中，DeFi 環境試圖解決真正的交易 / 杠桿問題，但通常是由中心化的多層組件組成。

底層智能合約計算層通常并不像人們聲稱的那樣去中心化，這要歸功于驗證者寡頭壟斷或開發人員控制，由于沒有不可偽造的賬本歷史而依賴檢查點權威，以及由于高帶寬和存儲需求，用戶運行節點的能力普遍存在困難。

任何涉及某些外部數據（例如價格或某些現實世界連接）的重要可交易資產，都需要一些中心化或部分中心化的托管人或預言機。

 實踐中的治理，即使是純數字資產，也往往是中心化的，可以追溯到一個中心化的商業實體或一小群個人。

該行業中可能出現的杠桿 / 交易協議中實際去中心化的任何潛在領域，只有在投機者越過法幣入口瓶頸后才適用，但 DeFi 并沒有解決法幣入口瓶頸。

對于那些想要了解 DeFi 投機性質、循環杠桿或中心化問題的更多詳細信息的人，我推薦「強者生存」（Allen Farrington 和 Big Al 在 2021 年 9 月的研究報告）以及「Green Eggs and Ham」 （Allen Farrington 和 Anders Larson 的長篇研究文章）這兩篇文章。

當創始人和早期風險資本家（VC）組建一家科技初創公司時，他們通常會將自己的財富與該想法的成敗聯系在一起。 他們投資于流動性較差的股權，而解鎖這些股票并獲得成功退出流動性的主要方式包括上市或被收購。

為了上市，他們必須經歷一個代價高昂的披露過程，在這個過程中，他們必須公開賬簿，披露主要所有權，并詳細討論風險。 初創公司從成立到上市的平均時間長度超過八年。

要想被收購，他們需要打造出足夠有吸引力的東西，這樣其他企業才會想要收購。換句話說，擁有 MBA 或其他商業經驗 / 教育的專業人士會審查他們的業務，然后決定是否收購。

因此，創業公司創始人和早期投資者的財富，通常與他們建立和資助的企業的基本面息息相關。公司需要一些收入、一些用例并進行某種程度的盡職調查。他們必須花費數年時間建立一家公司，要么另一家公司想要收購，要么變得足夠大并堅持足夠長的時間以上市，并進行所有必要的披露。

但在 crypto 世界中，情況有所不同。 創始人和早期投資者可以創建一個項目，公開出售代幣（通常是向合格投資者或海外出售代幣，以避免現在的公共證券法），為它工作一年、兩年或三年，大力營銷，使其在 crypto 交易所上市，然后將炒作的代幣（可能是未注冊的證券）拋售給公共散戶投機者，夸大或完全錯誤地宣稱該項目的去中心化程度和實用性。

換句話說，創始人和早期投資者可以將自己的利潤與項目基本面的實際成功分開。他們不需要花費 10 年的時間來打造一家好到足以讓另一家企業想要收購的企業，也不需要通過美國證券交易委員會的程序進入公開市場。為了快速退出流動性，他們可以大肆炒作，向散戶拋售他們的代幣。

「鑄幣稅」是政府通過發行本國貨幣所獲得的利潤，特別是與生產成本 ( 接近于零 ) 與市場價值之間的差額有關。區塊鏈技術使私營實體也能從鑄幣稅中受益。他們可以以極低的成本創造一種 crypto 半流動性 / 可替代資產，大肆宣傳，并試圖從中獲利。因為在這個過程中創造的價值很少，這基本上是一個零和游戲，代幣的創造者和推廣者賺錢，散戶投機者賠錢。

而比特幣不符合證券的定義，因為它從未籌集過資金。取而代之的是，開源軟件被創造出來，然后就放在那里了。基于鏈上分析，很明顯中本聰也沒有出售他的比特幣，早在 2010 年，中本聰就離開了比特幣社區，他沒有任何明顯的經濟利益，并且在沒有他的情況下，比特幣網絡以一種相當去中心化的方式繼續存在著。

然而，中本聰創造的用于實現點對點支付和儲蓄的技術，也被其他人重新用于點對點詐騙、欺詐，以及更廣泛的加密貨幣行業中的數字低價股炒作與拋售。

隨著這種情況不斷發生，我認為會發生以下兩種情況之一。

首先，更多國家的監管機構可能會加大對這種做法的打擊力度。美國已經限制了向在岸公眾出售未經注冊的初始代幣發行（ICO) 的能力，他們可能還會進一步限制在岸交易所在發行后向公眾出售代幣的能力。

其次，無論監管風險是否成為現實，人們都會一遍又一遍地被 crypto 行業灼傷，直到他們開始將 crypto 與騙局聯系起來，這在某種程度上已經發生了。

Crypto 行業的問題與密碼學無關，沒有人會責怪任何開發人員研究有趣的技術和構建有趣的項目。

只有當他們試圖在這項工作取得根本成功之前，從這項工作中賺取數百萬美元時，道德問題才會出現。

在評估任何 Crypto 項目時，如果它有自己的代幣，我們總是要問，「它真的需要代幣嗎?」

通常的答案是否定的，它之所以有一個代幣，是為了讓創造者 / 創始人在快速退出流動性方面受益，而不管底層項目是否從長遠來看提供任何真正的價值。

舉個例子，假設有人發明了一個叫 Rebu 的拼車應用，只不過這個應用被打上了「去中心化」的 Web3 項目標簽。創始團隊和早期投資人創建自己的 Rebu 代幣，大部分給自己，賣掉其中一部分籌集資金。他們花了兩年時間開發應用，并大肆宣傳，讓 Rebu 代幣在一些 Crypto 交易所上市，然后很多散戶投機者購買這些代幣（可能是未注冊的證券，盡管現在已向公眾出售），此時 Rebu 開發者和早期投資者利用這個機會退出他們的 Rebu 代幣頭寸，獲得數百萬美元的巨額收益。然后人們意識到，「等等，用美元購買 Rebu 服務，不是比先將美元兌換成 Rebu 代幣更容易嗎？這不是增加了不必要的摩擦嗎？」

然后，該項目將無處可去，最終分崩離析，Rebu 代幣價值暴跌，但開發商和早期投資者已經退出并致富。

Web3 是 Crypto 行業的營銷術語，其旨在提供比我們已經習以為常的 Web2 更去中心化的互聯網體驗。雖然目標是令人欽佩的，但問題是，這些項目中的大多數都想發行自己的代幣，它們中的大多數并不是真正去中心化的，而且大多數都會失敗（盡管許多創建者無論如何都會變得富有，這要歸功于快速退出流動性）。

已經有很多發展提供了替代方案。

例如，Block, Inc. (SQ) 有一個名為 TBD 的業務部門，該部門一直在研究他們所謂的「Web5」，這是一種允許去中心化交互的技術集，而無需新的代幣。Block 的首席執行官 Jack Dorsey 一直在批評 Web3 及其相關代幣存在的有問題的財務激勵措施，同時承認創建更加去中心化的互聯網的目標是一個重要目標。

另一個例子是，很多開發人員一直在使用 Hypercore 協議構建技術棧。 這方面的示例技術包括 Slashtags 和 Holepunch。隨著這些技術的成熟，它們可能會允許去中心化的身份和去中心化的應用，這涵蓋了 Web3 技術的大部分目標。這些 Slashtags 和 Holepunch 協議沒有代幣，因為它們不是必需的。

我一直在測試和使用 Holepunch 的第一個名為 Keet 的應用，這是一個點對點加密視頻、文件共享和聊天應用程序，它還具有內置的閃電網絡支付。目前，Keet 還處于 alpha 開發階段，但截至目前，它運行良好，如果你只讓少數人參與視頻通話，那它比 Zoom 等基于服務器的產品分辨率更高，延遲更低，而且更私密。

這些團隊使用 Hypercore 協議的另一項技術稱為 Pear Credit，這是一種點對點會計系統，如果成功，將允許以非常有效的方式進行穩定幣轉移以及其他中心化不記名資產轉移，而無需附加單獨的代幣。

這仍然是一個充滿活力的領域，但重要的是要記住，絕大多數已創建的 Crypto 都無法持續積累長期價值。它們當中的很多項目都是抽地毯式的，并且通常只是讓創建者從項目中獲得經濟利益，而不管項目的基礎是否最終成功。

正如我在我的 Digital Alchemy 文章中指出的那樣，在該行業歷史上的 2 萬多種幣當中，只有 3 種在它們的第二次 crypto 牛市周期中創下了以比特幣計價的新高。

如果你環顧四周，不知道退出流動性在哪里，那么你就是退出流動性。

多年來，我一直對比特幣和穩定幣感興趣，并將繼續如此。

使用比特幣，一個相當去中心化的系統允許世界各地的用戶進行無許可支付并自我保管有限的不記名資產。它伴隨著波動和風險，但卻是一項真正的創新，而且在我看來，從長遠來看，它將繼續提供巨大的前景。放眼全球，很難低估有多少人存在儲蓄或支付問題，原因要么是持續的通貨膨脹和發展中國家的貨幣失敗，要么是由于威權主義和金融審查。

有了穩定幣，中心化發行人以不記名資產的形式產生美元負債，并由抵押品支持，從而允許人們在世界各地的司法管轄區使用美元，否則很多人很難獲得美元。穩定幣帶有交易對手風險，但可以通過提高抵押品的透明度來減輕這種風險。我對發展中市場的富人用于杠桿 / 交易的穩定幣不太感興趣，但我對發展中國家的人們用于小額支付和儲蓄的穩定幣非常感興趣。

區塊鏈技術或類似類型的分布式賬本還有其他用例嗎 ? 理論上，當然存在。

下面這兩種類型的共同點是，就像穩定幣一樣，它們有一個中心化的發行商，但負債可以以自動方式作為不記名資產進行交易，這可以提供巨大的效用。換句話說，它們代表了升級技術的潛力，用于中心化證券的交易、結算和托管。

美國股票的正常交易窗口是上午 9 點 30 分至下午 4 點，每周 5 天，總計 32.5 小時。由于一周有 168 小時，這意味著美國股票只有 19.3% 的時間可以交易。 再減去某些假期，可能會下降到 19% 左右。

那期望股票在其他 81% 的時間里也進行交易，是否合理？就像比特幣和其他 crypto 資產一樣？我想是的。

此外，股票和其他證券交易需要數天時間才能完全結算。多年來，股票結算時間已經縮短了，但它仍然在傳統的結算軌道上運行。如果每筆交易都能在幾分鐘內完全結算呢?

最后，對于發展中國家的大多數人（至少在上層階級之外）來說，投資股票總體上是相當困難的。 這既適用于他們的國內股票，也適用于美國股票。

如果世界各地的股票和債券等傳統證券，以及所有商品和貨幣都可以被代幣化，世界上任何人都可以使用智能手機訪問、 24/7 全天候交易并在幾分鐘內完全結算，那會怎樣？就像穩定幣一樣，它們仍然是中心化發行的，但負債方將是一種數字不記名資產，而且是一種相當有效的資產。

對傳統資產進行代幣化似乎是一個合理的期望，它只是對現有證券運作所依賴的技術軌道的升級。

NFT，或數字收藏品，繼續引起了一些人的興趣。

這些可以是數字藝術品的形式，或者，它們可以是視頻游戲物品的形式，可以轉移到其他游戲或在游戲外的公開市場上交易。它們也可以是音樂會門票之類的東西，可以作為數字不記名資產進行轉移。有些人可能會用它們來直接支持他們最喜歡的音樂家或藝術家。

回到我 2021 年 1 月的文章，我表達了對數字收藏品想法的開放態度，例如討論了 crypto 游戲 NFT 的一些合理用例：

「如今，有許多基于 crypto 的游戲。 我不像以前那么喜歡游戲了，但如果我是，我當然能明白為什么區塊鏈可以為游戲生態增加一些有價值的東西。 讓用戶可以獨立于游戲發行商持有物品 / 寵物 / 角色，甚至可能讓其他游戲也能識別這些物品 / 寵物 / 角色，這樣的想法當然很酷。」 

-Lyn Alden，以太坊經濟分析， 2021 年 1 月

2022 年 7 月，分析師兼風險投資家 Nic Carter 提出了孿生 NFT 的想法，其中實體奢侈品中有一個芯片，該芯片具有相關的 NFT。

「大多數精通科技的奢侈品牌，在去年可能都考慮過「做一個 NFT」。 希望他們能想得更好。 現在炒作已經冷卻，這些品牌將開始意識到，真正的創新并不是通過向粉絲出售價格過高且實用性可疑的 JPEG 來剝削粉絲，而是通過將商品與持久的數字資產結合在一起。 這使得一件衛衣從一塊印著商標的布，提升到在新興數字領域中可驗證的品牌代表，成為消費者與發行人之間的長期牢固的溝通渠道，成為防偽設備，以及一種公平的二次交易手段。

 […] 

穿著這雙鞋，位置觸發器可以讓你獲得更多體驗。你的錢包里裝滿了好東西——這里有 POAP，那里有折扣。你會發現 NFT 可以訪問設計師拋出的事件。你去他們下一場藝術展的門票，就是鞋子里嵌入的芯片。你可以通過參加活動獲得皮膚，并立即使用它來定制你的數字版本鞋子。基本的生物識別監控可以跟蹤你穿鞋的時間，并與位置數據一起構建使用檔案。有些用戶更喜歡隱形模式，但你不介意共享數據——你允許將其發布給制造商，以換取直接向你的錢包支付的 USDC。 

后來，你決定賣掉這雙鞋。 你與買家達成交易，將 NFT 和資金托管，同時郵寄鞋子。 當他們拿到包裹時，他們掃描標簽，確信他們收到的是真品。 他們驗證鞋子狀況良好，托管機構將 NFT 發放給買家，將資金發放給賣家。」 

–Nic Carter，《贖回和保留 NFT 是奢侈品的未來》， 2022 年 7 月

類似的，Coinkite 有一款名為 SATSCHIP 的產品，這是一種可以嵌入到實體藝術品中的芯片。 正如他們所描述的那樣：

「把它想象成藝術家可以嵌入到藝術作品中的比特幣私鑰！ 這件作品帶有私鑰，它永遠不會與藝術品分離，也不會在藝術品出售后被藝術家使用。 

[…] 

SATSCHIP 的目的是讓藝術家將比特幣價值嵌入到他們的作品中。 

任何路人都可以使用手機輕按一下來驗證作品的原創性。 作品的所有者可以隨時使用私鑰對消息進行簽名，以驗證其對作品的所有權和控制權。」 

–Coinkite，SATSCHIP 常見問題解答

我不太喜歡藝術或消費主義，所以這些趨勢并不適合我，但我并不會否定它們是可能出現的更大規模的潛在市場。 我真的不知道。

但在實踐中，無論是數字藝術、數字游戲物品、實體和數字物品，還是其他，當前的 NFT 迭代都是高度投機的，并且充斥著有目的的價格操縱（比起高流動性資產，NFT 更容易做到這一點）。開發人員通常會創建無趣的游戲，然后將代幣或 NFT 放入其中，而不是制作一款本身就很有趣的游戲，然后看看在任何較小程度上，一些可轉移的價值是否可以以某種方式提高游戲的樂趣。

在我過去一年半的報告中，截至目前，我對整個行業的熱情并不高:

「crypto 世界最昂貴的交易卡價值數百萬美元，所以我想我不是一個可以判斷藝術是什么的人。 但是，我可以獲得一套邁克爾·喬丹、勒布朗·詹姆斯、科比·布萊恩特、韋恩·格雷茨基和湯姆·布雷迪的新秀卡，以及來自《萬智牌》中最罕見的黑蓮卡，以及《口袋妖怪》中的第一版火龍卡，這些卡加起來的價格比頂級外星人 CryptoPunk 更低。我想我會拿走所有這些卡片，而不是一張 CryptoPunk ，在我看來，風險 / 回報顯然并不具有吸引力。」 

-Lyn Alden, 2021 年 8 月 8 日 Premium 報告

「基本上，擁有 NFT 是一種展示個人 crypto 財富以及價格投機的方式。收藏品一直很受歡迎，在 Twitter 和其他地方展示數字收藏品似乎可以提高這種受歡迎程度，至少目前的情況是這樣。雖然我認為 NFT 提供了有趣的未來潛力，但從長遠來看，我對當前項目的價格非常謹慎。這個領域非常具有投機性，流動性不強，并且很有可能會像歷史上很多以往的 crypto 泡沫一樣破滅。」 

Lyn Alden， 2021 年 9 月 5 日 Premium 報告

「第五個可能是廣泛而持久的 crypto 熊市，我們現在可能會或可能不會進入。由于缺乏流動性，NFT 在這種下降趨勢中可能特別脆弱。」 

-Lyn Alden， 2021 年 12 月 12 日 Premium 報告

事實上，NFT 的數量和價格在過去一年中已經大幅下跌。

Chart Source: Dune Analytics, @rchen 8 

中本聰 (Satoshi Nakamoto) 在 2008 年的發明，本身就融合了之前數十年的密碼學和計算機科學工作，由此打開了潘多拉魔盒。

在國際范圍內持有和轉移貨幣或類似貨幣的資產，而不需要通過現有的銀行系統，突然之間成為了可能。這項技術是無法被取消的，這樣做的能力是開源的、廣泛分布的，并且現在已經為人所知。

例如，加拿大人可以付錢給尼日利亞人做一些平面設計工作，而且這種方式可以繞過任何一個國家的銀行系統。弗拉基米爾·普京 (Vladimir Putin) 的反對派可以籌集捐款，即使普京政府將他們拒之于俄羅斯銀行體系之外。委內瑞拉人可以在惡性通貨膨脹期間自行保管比特幣或美元穩定幣，并在他們離開時隨身攜帶。

全球有近 200 個國家 / 地區的 180 種流通法定貨幣。其中大部分都極其脆弱，容易反復出現大幅貶值。每一種法幣都在當地擁有壟斷地位，但絕大多數都是無用的，很難在本國管轄范圍之外使用。很多發展中國家的人們很難在多年乃至幾十年的時間里保存流動價值，更不用說美元自脫離最初的金本制以來已經貶值了 98% 以上。

上個月，我在 Twitter 上問了一個問題作為思想實驗和討論的開始：

「想象一下，你生活在一個貨幣貶值問題持續嚴重的發展中國家。

你想賣掉你現有的房子，以穩定的流動價值持有它，然后可能在 2 年內買一套不同的房子。

你會選擇持有什么？」

答案的范圍之廣令人驚訝。很多發達國家的人不明白這個問題，他們說只會持有美元，而且似乎不明白為什么會有人問這個問題。

當然，問題在于發展中國家的很多上層階級以外的人，在開立外國銀行賬戶時遇到了困難。他們中的許多人甚至沒有國內銀行賬戶。例如，在埃及這個擁有 1 億人口的國家， 74% 的人沒有銀行賬戶。尼日利亞是 55% ，印度尼西亞是 50% ，印度是 23% 。那些擁有銀行賬戶的人通常不容易以公平的匯率獲得外幣。那些有幸擁有外國銀行賬戶的人，通常會為此服務支付相當高的費用（與外國銀行做生意并不快速或高效）。

在持續存在嚴重貨幣貶值問題的國家，通常要么 1) 很難拿到美元，要么 2) 只能以錯誤的匯率獲得美元，或者 3) 將美元存放在國內銀行存在風險，因為它們可能會被沒收或強制轉換回當地貨幣。

有些人回答說他們會持有實物現金美元或黃金。想象一下，你在發展中國家的一間公寓的某處藏著價值一套房子的美元或黃金。 每次你離開家去工作或購物時，你都可能會想到，自己會因竊賊、火災或類似問題而失去畢生積蓄。

我也收到了很多來自發展中國家的人的回復，他們對這個問題的挑戰更加了解，因為他們中的很多人經常處理這些問題。 他們中的很多人表示，他們只是持有大量實物美元，盡管這樣做存在風險。 其他人則表示，他們將持有汽車或其他有形資產，這是低效的。 還有一些人說：「我就是永遠做不到，我不能賣掉房子，并在任何有意義的時間內以流動形式持有價值。」

因此，在 2022 年的今天，全球仍有很大比例的人口對「儲蓄」的基本概念面臨著挑戰。

出售價值巨大的東西，并以流動和安全的形式持有幾年，直到這些價值被重新配置，這理應是微不足道的。

它并非微不足道，這一事實表明全球金融體系問題重重，尤其是對發展中國家的人們而言。法定貨幣是集中管理的靈活分類賬，在特定司法管轄區內具有地方壟斷權，而其中大部分管理不善。如果你不在這方面的前幾十個司法管轄區，那就太糟糕了。

此外還有金融審查的問題，在很多國家，銀行賬戶會被任意凍結，對于發展中國家的工人階級來說，在很多情況下，甚至連銀行賬戶都是一項挑戰，因為銀行不值得為很少的余額費心。

因此，要加強世界與金錢的關系，還有很多工作要做。到 2022 年，存儲和轉移價值不應該是火箭科學。世界上擁有智能手機的人口比例已經超過擁有銀行賬戶的人口比例，并且還在以更快的速度增長。沒有理由不讓每個擁有智能手機的人都能夠獲得基本的金融服務，即使是非智能手機也可以在一定程度上使用其中的一些技術。

而交易和杠桿不是基本的金融服務，它們是主要為已經擁有大量資本的人提供的二級服務。 第一個也是更大的機會，是改善全球很多人的支付和儲蓄，包括發展中國家和發達國家的人民， 這就是比特幣和穩定幣所提供的。

「獲得更好的交易渠道」是一個值得努力的合理目標，但它并不像「獲得更好的支付和儲蓄形式的貨幣」那樣是個需要解決的大問題。

這個行業的技術隨著時間的推移而發展，并將繼續如此。 各行各業都會受到不同的影響，目前還很難說這些影響會有多大，發生的速度會有多快。

在探索這個新的復雜領域時，每個人都會犯錯誤，但前進的道路是把錯誤保持在小范圍內，強調實用性而不是投機，并專注于確定需要解決的最大問題。

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