金色觀察 | 算法穩定幣風起：博弈 投機 套利_ESD:coinbase交易平臺

充分利用人們趨利的特性，與大量的博弈、投機、套利等行為共存，算法穩定幣正在攪動加密世界。

從連接法幣世界到實現加密原生

作為加密領域最重要的賽道之一，穩定幣的整體市值已經超過305億美元。成為繼比特幣、以太坊之后，加密領域最耀眼的明星。

穩定幣市值排名來源coingecko

在市值蒸蒸日上的發展中，穩定幣已經出現了三種實現模式：法定貨幣抵押的穩定幣、加密貨幣抵押的穩定幣、以及無抵押/算法式的穩定幣。

這三種模式也反映了穩定幣從“連接法幣世界”的緣起到不斷走向“加密原生鑄幣”的路徑。

法定貨幣抵押的穩定幣

首先，穩定幣誕生的背景是加密貨幣的價格波動巨大，其作為一種交換媒介，來連接數字貨幣世界與法幣世界。

比特幣、以太坊等主流加密資產都是非穩定幣，其幣值會隨著市場波動不斷發生變化。為了更好的實現資產的交易和兌換，為了與現實世界的連接方便，加密從業者希望創造一種“穩定幣”，即擁有相對穩定的價值。

這時候出現了目前最常見、也可以說是最簡單的一種法定貨幣抵押的穩定幣，典型代表是USDT。2014年Bitfinex組建的TetherLimited發行了USDT，是一種具有穩定價值的加密貨幣，目前也是穩坐穩定幣市場的頭把交椅。Tether宣稱每發行一個USDT，便向銀行中存入1美元，以此錨定美元確保穩定。

這種法幣儲備抵押模式下，用戶持有穩定幣實際上是穩定幣發行公司的的借據，中心化的發行公司將自身的資產進行抵押以發行穩定幣，每個穩定幣都對應其存在與銀行的等值資產，確保用戶所持有的穩定幣可以按照比例兌換成法幣。

金色晚報 | 6月23日晚間重要動態一覽:12:00-21:00關鍵詞：昆易鏈、比特大陸、海南自貿港

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通過法定貨幣抵押的穩定幣，諸如USDT等，用戶實現了法幣—USDT—加密資產的雙向互通。

這種模式的優點顯而易見，流程可觀，有資產作為抵押，技術實現簡單。當然缺點也顯而易見，穩定幣的發行公司是中心化私人公司，無法證明是否進行了足額抵押以及存在中心化公司倒閉、跑路等風險。一旦出現信任度缺失，會存在暴雷暴跌等情況。

數字資產抵押模式穩定幣

如果說上述第一代法定貨幣抵押的穩定幣是法幣和加密貨幣的重要橋梁。那么第二代數字資產抵押模式穩定幣的出現則開啟了去中心化穩定幣的發展之路。

數字資產抵押模式穩定幣的模式是，在區塊鏈智能合約上抵押數字資產，從而發行錨定法幣價格的數字貨幣。這種模式下，抵押物本身是BTC、ETH等主流數字貨幣。因為抵押物本身是去中心化的，而且可以通過智能合約保證執行，因此消除了法幣抵押模式的信任風險。

分析 | 金色盤面：FGI恐慌指數 19:金色盤面綜合分析：FGI恐慌指數8月24日顯示為19，較前一日略有回升，市場整體依然處在恐慌中，市場導向波動較大，投資者應該提高風險控制意識。[2018/8/24]

主要優勢是體現了區塊鏈去中心化的思想，抵押物鎖在智能合約中，公開透明，無法被挪用和凍結，也沒有人和機構可以控制穩定幣的發行。

但是缺點也有，由于抵押物加密貨幣的價格波動性巨大，容易出現“資不抵債”的情況，即所謂的“爆倉”清算等。?而發生清算導致價格繼續下跌，而價格下跌進一步導致更多的清算，由此產生連鎖效應。比如2020年3.12黑天鵝事件之后，發生的一系列清算情況。后續為應對市場風險，MakerDAO引入了一些中心化資產作為抵押品，如USDC、wBTC等，為了穩定性，MakerDAO在去中心化方面做出了一定的權衡。

鑄幣權模式

隨著上述第一代和第二代穩定幣逐步獲得廣泛的采用，追求加密領域原生鑄幣的愿景不斷發展，無抵押/算法式的穩定幣出現。

鑄幣權模式的穩定幣，與前兩者的抵押模式不同，前兩者使用了中心化和去中心化的資產做抵押，而鑄幣權模式是算法央行的模式，中心思想是通過算法自動調節市場的代幣的供求關系，進而將代幣的價格穩定在和法幣的固定比例上。

那么算法自動調節又是如何實現的呢？簡單來說：無抵押/算法式穩定幣可以稱鑄幣權模式穩定幣，這種模式，顧名思義，真正實現了加密領域原生代幣，與現實世界存在的是類比關系。功能上來講，它們的貨幣政策類似于中央銀行的貨幣管理方式。現實中，央行可以通過調整利率、債券的回購與逆回購、調節外匯儲備等方式來保持購買力的相對穩定，而在算法穩定幣中，所謂的算法調節就是算法銀行也可以通過出售、回購股份、調節挖礦獎勵來保證穩定幣的價格相對穩定。

金色財經現場報道，TF GUO：隱私協議有著極高的重要性:在2018年世界數字資產峰會（WDAS）暨FBG年會上，來自TAXA公司的TF GUO表示，用戶數據是有經濟價值的，用戶的隱私也會帶來直接的價值，目前很多法律出臺讓消費者更了解自己的權益，所以在區塊鏈中，隱私協議的有著極高的重要性。[2018/5/2]

OKExResearch首席研究員William指出，算法穩定幣主要是想通過模擬中央銀行的貨幣政策職能，在穩定幣價格高于錨定價格時增加市場供給，在穩定幣價格低于錨定價格時后回收供給，以此維持穩定幣價格的均衡。算法穩定幣可以說是至今最具想象力和顛覆性的項目之一，它實現了在沒有中央銀行的情況下對貨幣流通量進行調節的這一中央銀行的職能，創造了“沒有中央銀行”的“中央銀行模式”。

算法穩定幣運行機制

算法穩定幣的鼻祖當屬AMPL，也是第一代算法穩定幣。在AMPL爆火之后有大量的仿盤，在其基礎上修改了錨定對象，調整周期或者進行了其他微創新。諸如，RMPL、XMPL、TMPL、REBASE、xBTC、sBTC等。

之后，又出現了ESD、BasisCash等二代算法穩定幣。它們參考了之前富有盛名的Basecoin的設計，并結合了流動性挖礦和彈性穩定幣的經驗，從而設計出新的穩定幣機制。

AMPL模式

作為初代算法穩定幣，AMPL模式是比較簡單粗暴的彈性穩定幣：通過增加或減少用戶持有代幣的數量，使目標價格維持在1美元左右。這種通過調整供應來保證代幣價格穩定的機制就是rebase。AMPL具體操作就是每日總量調整：

金色財經現場報道 IPFS、Filecoin中國區技術布道人董天一：比特幣的未來是不可預測的:金色財經現場報道，在西部中小企業發展論壇上，開展了以《目前中國區塊鏈行業現狀》為主題的圓桌討論，IPFS、Filecoin中國區技術布道人董天一指出：從經濟學底層解釋，所有的收益最終都要平衡為現實世界的收益平均值。超高收益只會存在一段時間。沒有風控，哪來投資，那是賭博。到現在，比特幣的挖礦已經非常透明了，比特幣現在1T24小時的算力只能生成23.6元。其實現在比特幣的收益率已經跌到一些人的成本線以下了。我一直堅信一點，未來是不可預測的，我們沒有辦法知道比特幣最后會怎樣，甚至有可能歸零。我建議的態度是，買一個比特幣，守著，萬一它漲了呢，僅此而已。[2018/4/28]

若AMPL交易價格高于目標價5%以上，則Rebase后錢包內AMPL持有量增加；若AMPL交易價格介于目標價-5%到5%之間，則當日不進行Rebase；若AMPL交易價格低于目標價-5%以下，則Rebase后錢包內AMPL持有量減少。

可以簡單理解：當穩定幣價格高于1美元，會給用戶地址空投更多穩定幣。而當穩定幣價格低于1美元，會自動蒸發部分穩定幣。假如目前穩定幣的價格跌到0.5美元，那么所有擁有該穩定幣的地址會減少一半，物以稀為貴，直到穩定幣的價格回到1美元。

但這種模式也有弊端，單一彈性機制調控難以完備。例如，當初你以100美元一個的價格買了10個算法穩定幣，然后目標價格是要穩定在10美元，但投資熱潮所帶來的的買入情緒會將價格推至更高，同時算法穩定幣的機制會增加總供應量來試圖穩定價格，這樣一來用戶手里的算法穩定幣就會比10個更多，而且價格是當前上漲完的價格，在供給調控完全生效前，你手里的錢是不止100美元的。

金色財經訊:據接近火幣人士透露，火幣全球旗下專業站Huobi.Pro即將上線場外“點對點”交易服務，支持全球法幣對數字資產的匯兌。[2017/10/30]

同樣的虧損的后果也可能會因此被放大。在AMPL的rebase機制中，當代幣價格低于錨定價格時，人們會產生較大的心理恐慌，即便是用戶知道其擁有代幣的比例是不變的，但是看到錢包里的代幣價格在下跌，同時數量也在減少時會導致一些用戶拋售，從而進一步導致價格下跌，錢包的代幣數量進一步減少。

ESD模式

ESD模式與AMPL的不同可以概括為兩點：通過加權平均價格(TWAP)算法使得預言機價格不易被操縱，較為平滑的調節市場。另外，增加了債務和優惠券的機制，相對來說更為復雜，本質是希望通過激勵的方式讓用戶主動進行調節。

首先，不同于AMPL每日的Rebase，Uniswap上設置了一個USDC-ESD流動資金池被用作ESD的價格預言機。ESD供應量可以不斷擴大，確保流動資金池中ESD和USDC數量始終相等，這樣1ESD的價值就能與1USDC保持一致。

ESD設定了一個8小時周期，即每八小時為一個紀元。在紀元過渡時，ESD智能合約會檢查ESD代幣價格。ESD采用了Uniswap的時間加權平均價格(TWAP)算法，它是過去8個小時的加權平均價格，因此要想操縱其預言機價格存在較大的難度。ESD價格也不會在紀元邊界瞬時切換時進行評估，避免其價格被操縱。

另外，ESD增加了債務和優惠券的機制，不直接進行增發和通縮。Rebase后，如果是增發代幣，ESD持有人需要質押或者提供流動性才能獲得新增發的ESD。如果需要通縮，則不直接進行通縮，而是通過債券的方式吸引更多的資金。

比如，當ESD價格高于錨定價格時，用戶可以選擇將其ESD質押從而有機會獲得更多新增發的ESD獎勵，可以理解為通過參與流動性挖礦被動的獲得收益。這樣由于ESD流通量增多，從而可以降低ESD價格。

當ESD價格低于錨定價格時，ESD協議發行債務，代幣持有人可以購買。ESD會發行Coupon，ESD持有人通過銷毀ESD獲得優惠券。購買優惠券有折扣，隨著債務增加，折扣增大，這會激勵代幣持有人銷毀更多的ESD，買入優惠券，從而減少代幣供應量，并提升代幣價格。當未來ESD價格高于目標價格時，用優惠券可以贖回更多的ESD。不過，需要注意的是，Coupon設置了一個有效期，優惠券會在90個紀元后到期，相當于30天。如果沒能在有效期內完成兌換，則會造成損失。

顯而易見，在這種機制下，ESD會激勵套利者進行套利。ESD高于瞄定價格時，用戶通過質押其ESD可以被動地獲得收益；ESD低于瞄定價格時，用戶可以折扣價購買優惠券，未來有機會獲得更多的ESD。當然購買優惠券也有較大風險，并不適合所有人。所以ESD模式更復雜一些，也更適合專業玩家進行套利。

Basis模式

跟ESD不同，Basis協議有三種代幣，穩定幣BAC、BAB、BAS，分別對應美元，債券，股票。

BAS和BAB的主要作用是將BAC的價格拉回到1美元。如果跟ESD協議對比，BAS相當于ESD協議中的“質押中的ESD”，可以獲得新增發的穩定幣獎勵；BAB則相當于ESD協議中的“Coupon”，有機會獲得溢價收益。

具體三種代幣如何實現穩定的呢？

BasisCash的運作方式模擬的是中央銀行的公開市場操作：當市場上流動性過多時，通過賣出債券來回收貨幣；當市場上流動性不足時，通過買入債券來注入貨幣，以此調節貨幣供應量。

當BAC價格低于1美元時，這意味著市場上的貨幣供應量過多，因此通過算法向用戶出售BAB，以此減少市場流動性；

當BAC價格高于1美元時，這意味著市場上的貨幣供應量不足，因此通過算法向用戶回購BAB，以向市場注入流動性；當然，如果回購BAB依然無法解決貨幣供應量不足的問題，就會直接增發穩定幣，增發的部分會作為分紅分配給BAS的持有者。

OKExResearch首席研究員William對此分析指出，如果說基于Rebase的AMPL類穩定幣是簡單粗暴地通過增減貨幣發行量來實現穩定幣價格的均衡；那么BasisCash這類穩定幣，則是先通過市場操作而來實現穩定幣價格均衡的方式，則顯得溫和地多，更有利于穩定幣市場的發展。這也是為什么現代中央銀行不直接增發貨幣，而通過公開市場操作來調節貨幣供應量的原因所在，因為前者簡單粗暴，對經濟的傷害大，后者對經濟的傷害較小。當然，現代中央銀行體系已經擁有多項貨幣工具，可不僅僅是“調節貨幣發行量”和“公開市場操作”就能涵蓋的，也絕非這兩個工具就能保證貨幣政策的順利實施。當前的算法穩定幣還是過于理想化和低級化了，肯定是不可持續的，至少無法保證算法穩定幣的價格真的穩定，波動依舊會比較大。

投機OR創新？

有意思的是，算法穩定幣在2018年就出現了，不過當時還沒有現在這么火。目前算法穩定幣的出圈正是以“不穩定的價格”吸引了行業的目光。2020年由AMPL帶領的ESD、BASIS、FRAX等暴漲行情讓算法穩定幣熱度居高不下。

OKExResearch首席研究員William對此分析，過去一年以來，人們發現可以基于算法穩定幣自身的算法特性進行投機，從而獲取高收益。雖然說算法穩定幣是至今最具想象力和顛覆性的項目之一，但理想很豐滿，實現很骨感。如今人們利用算法穩定幣這一特性，通過不斷拉高算法穩定幣的價格，在算法的作用下獲取更多被增發的穩定幣，以此獲取巨額收益。可以說近一年來算法穩定幣已經有淪為投機工具的趨勢。

總體來看，算法穩定幣可以說是至今最具想象力和顛覆性的創新之一，但全憑市場意愿和算法進行調控難以完備。想通過算法完全抵消中心化機構所帶來的價格控制，但自身又沒有足夠的市場認可度以保持自身的價格穩定性，通過給予套利空間的模式冷啟動，導致進入的大部分用戶是為了獲取早期“暴富螺旋”的超額收益，而非真正使用算法穩定幣作為支付工具或者價值儲藏工具。如果該穩定幣的需求萎縮或遭遇信任危機，那么算法銀行將不得不發行更多的股票和債券，這樣在未來又會轉換為更多貨幣的供給，進而陷入死亡螺旋。

加密市場崇尚創新，算法穩定幣試圖制定一個經濟體的貨幣政策，其創新性與困難同比，在達到初衷的路上，其出圈之路卻與大量的博弈、投機、套利等行為共存，也許算法穩定幣的社會實驗還需要更長的時間。

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