Arthur Hayes詳談三箭資本危機：饑渴的陷阱_UST:USD

原文作者：BitMEX創始人ArthurHayes

原文編譯：DeFi之道

目前的加密熊市是我第三次與普遍的市場大屠殺擦肩。雖然有時感覺像是重播，但每一集都會帶來新的教訓。每個人都會對這些教訓有自己的看法--但如果你聽的是主流金融媒體，那么我可以肯定地告訴你，你被灌輸的是錯誤的啟示。他們在為TradFi這個魔鬼服務時，會利用每一個機會來嘲笑我們的經濟/社會實驗--欣喜地宣稱，“我們警告過你，加密貨幣一文不值！”以我們的主聰的圣名，我將試圖糾正這些惡意的謾罵。

在這篇文章中，我將以三箭資本的傳奇故事為視角，通過它我們可以更好地理解應該從當前的熊市中獲得的真正見解。請注意，雖然我個人認識SuZhu和KyleDavies，但除了公開報道的內容外，我對發生的事情一無所知。我打算利用我對加密貨幣、金融服務和常識的了解，從TerraUSD和Luna的內爆開始，找出我認為導致其崩潰的原因。

3AC崩潰本身并不引人注目。一個曾成功執行無聊但收益穩定的套利策略的對沖基金，決定綁上杠桿來加速回報，付出了代價。使用借來的資金來玩TerraUSD套利交易，使他們被判了死刑。

但是，使3AC違約這一事件有如此影響的是，它在許多最大的中心化加密借貸業務中炸開了一個鯨鯊般大小的洞。由于3AC貸款的損失，這些貸款業務中的許多已經關閉了客戶資金，無力償還貸款。信貸從加密生態系統中撤出，也造成了比特幣、以太坊和整個山寨幣普遍市場的崩潰。沒有一個幣能幸免于難。

但很多媒體都沒有提到的是，中心化和去中心化的借貸公司/平臺都有3AC的風險，而這兩個市場中只有一個參與者倒閉了。中心化的借貸公司集體倒塌，而他們對應的去中心化公司則清算了抵押品，并順利運營。用3AC的故事作為畫布，讓我畫上一幅畫，說明為什么中本聰主和大天使維塔利克的創造經得起時間的考驗，以及這對加密貨幣的未來意味著什么。

TerraUSD/Luna

本周期的世紀套利交易是由DoKwon和TerraUSD贊助的。

TerraUSD是一個DeFi算法穩定幣。支撐UST的代碼的目標是試圖與美元保持1:1的掛鉤。我在"LunaBrothers,Inc."中討論了這種掛鉤的運作方式。

對于任何一種不從政府擁有的槍管中獲得價值的貨幣來說，最難的部分是產生內在需求。2010年，當10,000個比特幣被兌換成PapaJohn's披薩時，這標志著比特幣在現實世界中的第一筆已知交易。這是非常重要的，因為這意味著一個真正的比薩賣家相信比特幣足以在交易中補償他。

那么TerraUSD是如何說服人們使用UST的呢？很簡單……另一個名為Anchor的Terra生態系統項目為抵押的UST提供了20%的固定收益。如果你把你的UST抵押給Anchor協議，你可以獲得一個持續的利率，年化為20%。

那Anchor是如何產生如此巨大的收益的呢？我信賴的研究分析員為讀者們查出了答案：

Perpetual Protocol推出Smart Maker測試版功能，旨在優化執行價格并減少大額訂單的滑點:6月19日消息，去中心化永續合約協議Perpetual Protocol推出Smart Maker測試版功能，旨在優化執行價格并減少BTC、ETH、OP和PERP市場的大額訂單滑點。

據悉，Smart Maker利用場外交易(OTC)交易來加深Perp市場的流動性，單筆交易在一定范圍內為交易者提供流動性并代表他們執行訂單。在這些市場開大倉位（>10萬美元）時可以注意到執行價格和滑點明顯改善，每筆訂單金額必須在50萬美元或以下。[2023/6/19 21:46:14]

借款人支付約10-12%的年利率，這取決于他們的協議。借款人可獲得ANC作為借款的獎勵，通常在7%左右。

Anchor也會質押抵押品資金，以獲得質押獎勵。

這些都不足以擺脫借款人和貸款人之間難以置信的不平衡需求。

Anchor還有一個儲備金，主要由Luna基金會資助，這將有助于彌補～10-12%和20%之間的差異。

當時的想法是，最終Terra生態系統將增長到足以支持如此高的年利率。但現實是，Terra繼續燃燒其儲備，耗盡資金。

Terra本質上是在為Anchor的增長和采用付費。希望當補貼在2024年到期時，Anchor協議上會有一個充滿活力的儲蓄和貸款的生態系統。

來源：Medium

當數以億計的美元涌入市場接受宣傳的20%年收益率時，10%的收益率赤字是一個難以填補的大窟窿。無論是Anchor還是Terra都沒有存活足夠長的時間來確定生態系統是否能支持取消補貼。

很少有基金經理會停下來進行批判性思考，思考TMD的Anchor是如何產生這些收益的。但這并不重要，因為直到UST和LUNA的崩潰，它都支付了20%的APY。這是所有加密套利交易之母。

我很抱歉，但我還是想把這匹黑馬“打死”。我對彭博索引的大約300萬只債券做了一些分析。我特別篩選了到期日在一年以內，收益率至少在20%以上的債券。在300萬只債券中，只有159只符合這些標準。對于那些喜歡數學的人來說，這還不到0.01%。在這個極高收益的工具清單中，包括了斯里蘭卡、烏克蘭、阿根廷和土耳其等國家的債券。說的直白點，幾個世紀以來，向這些主權政府貸款對投資者來說一直是一條毀滅之路。如果這些是支付20%收益率的實體，那么Anchor有能力做到同樣的事情并確保償還本金又意味著什么呢？

任何將自己或客戶的資金投入TerraUSD套利交易的所謂機構資金經理，當他們失去所有的資金并感到驚訝時，應該找找新的工作。

再回到3AC的小伙子們。

我之前喋喋不休地講述我和SuZhu和KyleDavies早年在香港相遇的原因是，我想讓你了解這些人最初是如何發展他們的基金的。像UST這樣的套利交易是不能忽視的--尤其是像Su和Kyle這樣的人，他們一直是DeFi的忠實擁護者，他們通過在其他一些協議的價格增長上正確下注，賺了很多錢。我們知道3AC持有大量的LUNA--但我們不知道的是他們在UST套利交易中的深度。

a16z將Autonomous Partners創始人提升為加密基金普通合伙人:金色財經報道，據官方消息，Andreessen Horowitz（a16z）宣布將Autonomous Partners創始人Arianna Simpson提升為其最新的加密基金普通合伙人。

此前消息，自3月起，Simpson作為交易合伙人加入Andreessen Horowitz（a16z）加密團隊。[2021/7/20 1:03:29]

“Davies說，3AC投資了超過2億美元的LUNA代幣，作為LunaFoundationGuard在2月份籌集的10億美元的一部分，自從Terra生態系統在5月中旬內爆以來，這筆錢現在基本上沒有價值。"Terra-Luna的情況讓我們非常措手不及，”Davies告訴《華爾街日報》。

資料來源：《華爾街日報》

UST套利交易非常簡單。

以低于20%的價格借入美元

將美元轉換為UST

將UST存入Anchor并賺取20%的利潤

年化未實現利潤=20%-借貸成本

為了實現利潤，他們還會反著走一遍。

從Anchor提取USTUST的利息

將UST轉換成美元

償還美元貸款

剩余的部分就是利潤

用你自己的資本作為對沖基金，嚴重限制了利潤潛力。一個真正的宇宙大師，在遇到如此的套利交易時，會通過借錢來做杠桿。

想象一下，你可以以10%的年利率借到10億美元，用你已經擁有的山寨幣組合做抵押。然后，你將10億美元轉換成10億UST，并賺取20%。每年你都會賺到1億美元，而且管理這個頭寸不需要任何努力。同樣，我不知道3AC的UST頭寸有多大，但如果我們相信他們在今年早些時候一度擁有近180億美元的資產管理，那么他們借了數十億美元來部署這種套利交易是非常合理的。

你借錢的能力取決于你的抵押品和聲譽。我們的目標是用盡可能少的抵押物來借錢。要求你提供的抵押品越少，借款人就越信任你。

3AC巧妙地建立了一個無敵的光環。這是其過去正確預測市場，并在社媒上積極告訴大家他們的交易情況得來的。3AC在其鼎盛時期是全球最大的專用加密資金池之一。這種卓越的交易聲譽，加上他們控制的資產規模，使3AC能夠以非常慷慨的條件借款。例如，Voyager，一家上市公司，在沒有任何抵押的情況下借給3AC數億美元。確切地說，是15250個BTC和3.5億USDC--以至于他們最終完全無法抵御3AC的違約給他們帶來的傷害。

游戲結束

以下是我對3AC如何開始滑向破產的一些想法。

正如我上面所建議的，我懷疑3AC不僅使用自己的資本，而且還從個人和基金那里借入美元，去玩UST套利交易。對于被抵押的貸款，3AC將比特幣、以太坊，以及最重要的是其他各種流動性較差、波動性較大的山寨幣作為抵押品。從紙面上看，3AC的加密資產組合非常引人注目。但是，當UST脫鉤，整個400億美元的Terra生態系統在一周內崩潰時，曾經那個如此有利可圖的套利交易很快就變成了一個腐爛的噩夢--3AC的消亡變成了一個時間問題，而不是會不會的問題。

Gate.io Startup首發項目TBE已認購成功:據官方公告，Gate.io Startup首發項目TrustBase (TBE)已認購成功，并已于5月18日開通TBE交易并隨后開通提現服務。據悉，本次認購參與人數共有13,688人，下單總價值超過1,000萬美金，認購系數約為0.0014。Gate.io將根據每個人的下單情況和每個下單幣種的認購系數進行TBE的分發。請務必注意：由于部分用戶在下單認購后到當天16點之前，沒有保持賬戶中有不低于認購金額的足夠金額，因此被排除在有下單之外。[2021/5/19 22:17:50]

當市場下跌時，它以一種相關的方式下跌。這個簡單的事實給3AC帶來了滅頂之災，其被抬高的估值在很大程度上源于他們持有的許多流動性極差的山寨幣的市場價值。當市場開始下跌時，這些山寨幣的流動性蒸發了，而訂單簿也只剩下了報價。由于3AC繼續通過迅速枯竭的需求進行銷售，價格以非線性的方式越跌越低--最終使其無法收回足夠的美元來償還貸款。

3AC突然欠下大量的美元，但它沒有也無法償還，因為它可以變現來償還這些貸款的剩余資產已經下跌了50%到75%。如果更廣泛的加密市場沒有下跌，那么3AC可能已經能夠挽回被綁在UST和LUNA上的資本損失。相反，市場嗅到了一只受傷的獅子，并著手將其驅逐出境。

那么問題來了。

誰把錢借給了3AC？

借給3AC多少錢，有多少抵押品？

抵押品是什么？

3AC是否多次抵押了相同的抵押品？

隨著時間的推移，各種大型中心化加密借貸機構受到了壓力。一些大公司宣布破產，并畢恭畢敬地向少數有足夠資金恢復償債能力的加密OG求助。

“但是，一個基金的違約怎么會演變成整個行業的瀕臨破產呢？”這是很好的問題--讓我們仔細看看3AC是如何搞垮許多最大和最引人注目的中心化加密借貸參與者的。

中心化加密借貸參與者

首先，讓我們熟悉一下中心化借貸領域的主要參與者。目前感受到3AC消亡壓力的一些大公司包括Voyager、Celsius、BlockFi和BabelFinance。

提醒一下：我沒有關于這些公司的非公開信息。我只有推理能力和公開聲明作為依據。

借貸業務非常簡單：貸款人接受存款并向存款人支付利息，以換取將其資金借出的能力。然后，貸款人以高于其支付給儲戶的利息的利率將資金貸出，以實現盈利。

這種模式的簡單性伴隨著一些隱患--其中之一是貸款業務在任何形式的金融危機中都不可避免地會受到壓力。除非你在公司工作，否則儲戶沒有辦法了解公司是否以審慎的方式處理他們的資金。因此，只要有任何壓力的跡象，你就會急于退出，如果貸款人承擔任何期限的風險，他們將很快破產。

考慮到這一點，讓我了解一下經營借貸業務的最安全方式。

假設你有3個客戶。MarkKarpeles又叫MagicalTux,DoKwon又叫TheKingofKorea,以及SuZhu又叫TheSultanofSingapore.他們每人都有1個ETH，并希望獲得資產回報。每個人都有時間偏好。

動態 | 美國EDM組合Chainsmokers投資區塊鏈票務平臺Yellowheart:美國EDM流行組合Chainsmokers與經紀人Adam Alper一起投資了去中心化的票務平臺YellowHeart，旨在促進透明的票務銷售。據報道，YellowHeart平臺由音樂總監Josh Katz創立，使用公開的區塊鏈平臺，讓藝術家和場館能夠直接控制票務流程，包括在二級市場的銷售。（Music Business Worldwide）[2019/10/22]

Mark：1個月；Do：3個月；Su：1年

我們把貸款人稱為長期加密貨幣管理。

LTCM可以是一個安全的貸款人，也可以是一個有風險的貸款人。

如果LTCM是保守的，它將在與每個人的時間偏好相匹配的到期日放貸。因此，LTCM放出1個月的ETH，3個月的ETH；1年的ETH。當Mark、Do或Su要求歸還他們的錢時，就沒有風險了，因為錢是借出去的，不能還給他們。

如果LTCM是積極的，它將以比每個人的時間偏好更長的期限放貸。為了說明這種荒謬的極端區塊，LTCM可以借出3個ETH，為期10年。很明顯，如果任何儲戶要求在他們喜歡的時間段內拿回他們的錢，那是不行的。這就是貸款人破產的原因。但LTCM可以打賭，它將能夠說服每個儲戶多次滾動他們的存款，從而使LTCM永遠不會破產。

這種分析只涉及LTCM貸款簿的期限。貸款業務的第二個方面是借款人的質量。作為一家公司，貸款人的價值主要源于其正確評估借款人的信用風險，并在放款前根據這些風險評估要求提供適當的擔保或抵押品的能力。

在加密貨幣中，對信貸的需求有三個來源：

套利交易和現金加套利的基礎交易。借款人寧愿不提供抵押品，因為它希望有盡可能多的現金來最有效地使用這些策略。你可以閱讀我早期的一篇文章，"AllAboard!"，以了解對現金加套利交易的詳細解釋。

用于投機的保證金貸款。這些是為方向性的多頭和空頭交易者準備的。通常情況下，他們會提供某種抵押品。但是，如果不能理解基礎抵押品的波動性和流動性的變化，就會導致貸款人的損失。

礦業資產擔保貸款。礦工要么抵押硬件，要么抵押加密貨幣，并收到法幣和/或穩定幣。這些借款人的風險最小，因為他們有強大的加密貨幣現金流支持其貸款。然而，如果你從一個違約的礦工那里收回ASIC機器，那你必須有一個設施，可以插入機器并開始挖礦，以充分利用它們。

加密貨幣信貸中缺少的主要用例是商業貸款。這個領域是如此之新，風險如此之大，以至于向加密公司貸款沒有意義。加密公司，類似于基礎硬幣本身，應該被視為看漲期權。在違約的情況下，無論你在資本結構中處于什么位置，你都會被消滅掉。假設如此，那么最好只擁有股權--因為至少你可以參與到上升的過程中。

由于加密市場固有的波動性，以及各種收益率耕作、套利和基礎交易的所謂盈利能力，借款人一直愿意支付極高的利率。這意味著貸款人可以向零售儲戶提供極高的利率，并且仍然有一個正的凈息差。

動態 | SmartDec將接管Digitex Futures核心平臺的開發:據CryptoDaily報道，Digitex Futures宣布，軟件開發和智能合同審計公司SmartDec將接管其核心平臺的開發。該公司首席執行官Adam Todd表示，團隊不得不推遲推出加密期貨交易平臺，這是因為開發工作很糟糕，目前幾乎無法使用。Todd稱，這些問題遠遠超出了小錯誤。開發團隊未能整合平臺去年向早期采用者和投資者承諾的一些關鍵元素。不過其團隊及審計合作伙伴SmartDec正在努力緩解投資者的擔憂，保持項目的完整性。[2019/5/1]

我相信主要的加密貸款機構開始時的貸款是非常合理的，但后來增長太快。相對于TradFi銀行和主權政府對法幣存款和債券的報價，加密存款利率極具吸引力。這是央行肆意印鈔和零利率政策的結果。渴望收益的散戶投資者對加密貨幣和法幣穩定幣的這些巨大收益率是不會滿足的。

涌入這些少數公司的數十億美元超過了負責任的借款人的供應。他們不得不部署這些資金，因為他們是花錢來獲得這些資金的。貸出資金的壓力迫使企業降低借貸標準，也導致他們從事與3AC一樣的套利交易。

例如，BlockFi曾經是美國上市的比特幣追蹤基金GBTC的最大持有者之一。BlockFi接受BTC存款，創建GBTC股份，然后在市場上出售GBTC股份以獲取溢價。這就是計劃，但它花了六個月時間來創建GBTC股份。在這六個月期間，GBTC的溢價變成了折價，當他們退出ARB時，他們已經虧損。如果你有彭博社應用，可以搜索GBTC美國股票HDS。然后，查找BlockFi，你會看到他們在今年第一季度的某個時候出售了他們的360萬股GBTC。

上圖是GBTC對其資產凈值的溢價或折價。鑒于六個月的準備時間和人類對短期趨勢無限推斷的偏好，我打賭許多公司會借用BTC來創建GBTC，并希望能在六個月后獲得40%的利潤。正如你所看到的，這顯然沒有發生，因為GBTC自2021年第二季度以來一直在折價交易。

3AC能夠進行如此大規模的套利和定向交易，很大程度上是因為它有一個必須投資的資金池。在我看來，為什么像Voyager這樣的上市公司會借給他們數億美元的無擔保美元和比特幣沒有其他解釋。3AC說他們會支付高額的利息，Voyager相信了他們的話--因為在Voyager的負責人看來，沒有其他公司能像3AC那樣吸收需要運出的資金量。正如ChuckPrince在回應花旗銀行參與發放次級抵押貸款時所說的那樣，“當音樂停止時，就流動性而言，事情將變得復雜。但只要音樂在響，你就得站起來跳舞。我們仍然在跳舞”。

不幸的是，貸款人都在交易的同一方。他們有相同的借款人。他們持有同樣的抵押品。而借款人都在同樣的套利交易中損失了錢。3AC和這些貸款人之間的唯一區別是他們推銷自己的能力。正如我們所看到的，他們都沒有進行適當的風險管理，以抵御這場特殊風暴。

更糟糕的是，這些是私人公司，他們不必定期公布其貸款簿的健康狀況，也不必像公開上市的銀行那樣為預期的不良貸款預留儲備。我們只能在沒有任何依據的情況下猜測這些貸款人面臨的潛在損失的大小。因此，每個人都試圖在壓力出現的第一時間撤出他們的資金--如果貸款機構的存期不匹配，這正是破產的原因。而這正是所發生的事情，因為市場想知道3AC在這些貸款人身上打了多大的一個洞。

這不是散戶的退出。這些貸款人之間也在交易同樣的風險，這意味著他們也有彼此的風險敞口，而且他們也不信任對方。這種對中心化不透明借貸機構的信心的完全喪失，是它們幾乎同時滅絕的原因。

中場小結

快速小結一下：3AC爆了，因為他們采取了無聊、穩定和可預測的套利策略，施加了大量的杠桿，并在TerraUSD套利交易崩潰后向市場屈服。

因為他們被認為擁有投資頭腦和龐大的資產池，3AC被允許在幾乎沒有抵押品的情況下，從那些渴望將零售存款重新部署到高收益的加密信貸工具的貸款公司那里借入資金。這些貸款公司，如BlockFi、BabelFinance、Voyager和Celsius，放棄了審慎的風險管理政策，以盡快獲得盡可能多的貸款。結果，當3AC未能滿足保證金要求時，這些貸款人的資產負債表上留下了馬里亞納海溝般深的洞。不幸的是，這些曾經備受贊譽、價值超過10億美元的“金融科技”初創公司現在正朝著先破產、后膠廠的方向發展。

這些貸款機構如何變得無力償債，并沒有什么新的或創新之處。只要有中心化借貸業務，就會有史詩般的失敗，比如這批加密貨幣貸款機構在這種情況下所經歷的事情。加密貨幣和DeFi的深層技術與3AC和這些貸款機構陷入困境的原因毫無關系。

現在很清楚的是，這只是一個風險管理不善的金融機構的普通失敗。以下，讓我們深入了解實際的加密貨幣和DeFi應用應該如何處理這些市場壓力。

TerraUSD的運作

Terra生態系統的核心是DeFi。一群工程師推出了一個代碼庫，誰愿意花時間去調查，誰就能看到，這些代碼行控制著UST算法穩定幣的行為。UST代碼100%按照設計執行。它是有效的；但投資者并不關心它是如何運作的。因此，當掛鉤破位下行時，管理LUNA和UST如何鑄造和銷毀以平衡生態系統的遞歸邏輯抹去了生態系統的100%的價值。這純粹是數學問題，或多或少是不可避免的；許多人拒絕閱讀白皮書的事實并不是TerraUSD的錯。

DeFi借貸協議

向3AC和加密生態系統中其他各種地址借錢的另一組實體是DeFi借貸協議。在這場鬧劇中發揮作用的主要是Compound、Aave和MakerDAO。

當你以去中心化的方式借貸時，沒有個人的任意決定。這意味著協議不能將任何與信任有關的數據點納入其是否借出資金以及如何保證資金安全的決定中。由社區管理的協議有幾套規則，明確規定了所需的抵押品類型及其金額。

如果我想用比特幣抵押借入USDC，協議會要求借款人用比特幣進行過度抵押。這是因為相對于法定穩定幣，如USDC而言，比特幣是更不穩定的資產。通常情況下，初始保證金是所借USDC價值的150%。如果比特幣是100美元，而我想借100USDC，那么我必須用1.5個BTC作為100USDC貸款的抵押品。

如果比特幣的價格下降，通常是下降到USDC貸款價值的120%的設定水平，協議將立即以編程方式清算比特幣，因此，在大多數情況下，100USDC將返回給貸款人。這些水平是在協議層面建立的，只有在足夠多的治理代幣持有人同意放松或收緊貸款標準時才能改變。

事實上，在目前這場危機中，一些借貸協議已經改變了他們的政策。這些變化必須經過一系列社區驅動的治理投票才能實施。當決策可以由自利的各方快速、高效、數字化和程序化地完成時，這不是很神奇嗎？作為一個簡單的例子，這里是一個最近調整Compound.Finance抵押品因素的提案，該提案被管理該協議的DAO批準。

這些協議擁有的關于貸款人和借款人的唯一信息是他們的以太坊錢包地址。對他們來說，3AC只是一個有余額的地址。它不是一個具有某種血統的人類集合，表明他們可以而且應該被信任，即使在不需要預先抵押品的情況下，也會償還所欠的錢。我再重復一遍：這些借貸協議的設計目標很明確，就是要從借貸方程中消除對信任的需求。

這些協議控制著數十億美元的貸款簿。它們的貸款標準，借款人/貸款人的地址，以及它們的清算水平是完全透明的，因為它都公開發布到區塊鏈上。我們可以實時評估它們貸款簿的健康狀況。這些協議的存款人在存入資金之前可以處理關于這些協議健康狀況的所有相關信息，這與中心化貸款機構的不透明性形成了鮮明對比，中心化貸款中，存款人只有華而不實的營銷活動可以考慮。

3AC和中心化借貸公司下的bagholders都大量參與了這些DeFi借貸協議。我們知道這一點，因為使用區塊鏈分析工具，市場參與者能夠確定某些公司在這些協議上未償還的大額貸款將在何時得到清算。市場是殘酷的，它系統地獵取了能迫使協議出售的水平，以使其貸款人得到補償。值得慶幸的是，由于社區規定了保守的保證金要求，所有這些主要的DeFi借貸協議都幸存了下來。

這些協議沒有停止任何提款。

這些協議繼續發放貸款。

協議沒有遭受任何停機。

Rekt差點殺了他們

當你把信任從等式中移除，純粹依靠由公正的計算機代碼執行的透明貸款標準時，你會得到一個更好的結果。這就是要吸取的教訓。不要讓媒體宣稱這些中心化公司的失敗是善良的中本聰的缺點的證據。因為他拯救了那些值得拯救的人。

現在的問題是，由于中心化加密信貸的收縮，幾十萬或幾百萬人被rekt，還能向誰借取資金？這就是這些DeFi借貸協議將在這個熊市前進過程中努力解決的問題。

在某些時候，這些DeFi借貸協議的價格與賬面價值之比將再次變得有吸引力。目前，考慮到貸款需求的近期前景，它們的交易價格仍然過高。隨著投機者、大型交易機構和中心化貸款機構的倒閉，將不會有如此大量的有機貸款需求。也許我只是太貪婪了，但我希望市場能給我一個機會，在我們退出這個熊市之前，以更低的水平擁有COMP、AAVE和MKR。

饑渴的陷阱

水呀，水呀，處處都是水，

泡得甲板都起皺；

水呀，水呀，處處都是水，

一滴也不能入口。

——《老水手行》，柯勒律治

中心化的加密貸款人是饑渴的！然而，是否應該向這些干枯的僵尸們提供資本的玉液瓊漿呢？

對于像3AC這樣的加密對沖基金來說，它們的內在價值完全取決于其投資組合經理明智地承擔風險并長期持續賺錢的能力。如果一群PM因為不當使用杠桿而炸毀，他們控制的基金還有什么價值？我懷疑3AC在瘋狂地向CZ和SBF打電話，但他們到底會買什么？一片混亂，這是肯定的。而且我懷疑3AC和處于類似情況的基金將找不到救星。

當涉及到加密借貸公司時，他們的唯一價值在于他們的客戶名單和一小部分好的貸款。如果這些客戶可以被保留下來，并出售更多的加密金融產品，那么以一首歌的價格收購癱瘓的中心化加密貸款公司并承擔其債務可能是有意義的。他們的放射性貸款簿可能包含一些適當的承保貸款，而這些貸款可以以有吸引力的價格購買。問題是，這些貸款機構死的的時間越長，他們就越不可能重新開業并允許其零售儲戶提款。對這些不透明的實體進行盡職調查的時間壓力，使得準確評估加密大亨們是否會放棄他們的資本并拯救這些罪人變得更加困難。

當然，美聯儲或其他中央銀行可以救助這些對沖基金和公司，但這些實體交易的是加密貨幣。這些實體不屬于TBTF金融機構俱樂部的一部分，因此將死得很不光彩。但是，別流太多的眼淚，因為我們通過這些試驗和磨難了解到，新的去中心化金融體系的承諾已經經受住了又一次考驗。

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